锦缎

快递行业正在遭遇历史性拐点：2026年行业目标业务量约2140亿件，同比增速仅约8%；而2025年同比增速为13.6%，2024年为21.5%；不到三年从20%+的高速增长直接跳水到个位数。

行业整体增速下台阶后，单票价格战打到几乎无利可图，降本空间也被压缩到极致，资本市场急需新的故事。于是，所有人的目光都转向了还在高速增长通道中的极兔。

这家从东南亚起家、带着全球化光环的快递企业，刚好又给资本市场讲了一个无比美好的故事：将在红海的中国市场中锻造的成本管控能力与先进运营经验，系统性赋能东南亚及新市场拉美。

近期数据也是强力佐证：东南亚连续6年市场第一（最新市占率34.4%，成为利润池），中国是练兵场（市占率11.1%），拉美攻城略地（新市场收入同比+51.2%，经调整EBITDA转正）。一幅全球化快递巨头的蓝图徐徐展开。

图：极兔的成长路径资料公司公告

但剥开这层华丽的外衣，我们需要冷静地思考一个问题：极兔，真的和通达系有本质区别吗？很遗憾，我们的答案是：没有。

01 极兔速度与野望：全球化故事有多美？

1.东南亚利润基座的真相

2015年8月，曾任职于印尼OPPO的李杰和陈明永联合创立极兔，就地取材自OPPO在印尼成熟的经销商网络；2016年Shopee与Lazada激战，急需一家下沉、便宜、响应快的快递公司，极兔抓住了这一历史机遇，从印尼出发陆续进入越南、马来西亚、菲律宾、泰国。

目前，东南亚市场已经成为极兔当之无愧的利润奶牛。公司2025年在东南亚实现收入45亿美元、同比增长39.8%，经调整EBITDA 7.1亿美元、同比增长54.8%。

从市场份额看，极兔在东南亚的优势确实明显：2025年按包裹量计算，极兔速递以34.4%的市场份额稳居第一，远超第二名Shopee Express的27.9%，连续6年排名第一。

但这一成功带着明显的历史偶然性：

窗口机遇：2016年Shopee与Lazada激战，极兔抓住了电商平台急需低价物流的窗口期；

渠道优势：利用OPPO/VIVO在东南亚的经销商网络快速起网，这是其他快递公司难以复制的；

客户红利：2021年Shopee开始自建物流，极兔转向与TikTok合作，而TikTok Shop首站即2021年2月上线，极兔与TikTok互为东南亚地区最大服务商和客户，包裹量增长与TikTok Shop在东南亚的规模扩张强相关。

数据最能说明问题：2025年极兔东南亚包裹量同比+68%，TikTok Shop GMV同比+100%，极兔在东南亚的成功，本质上是抱紧了TikTok这棵大树。

1.新市场的增长期权成色如何？

2022年起，极兔开始在巴西、墨西哥等拉美核心市场起网，讲出了复制东南亚成功经验的新故事。

从总量上来看，拉美市场确实有潜力。人均包裹量仅为中国的约1/13、东南亚的约1/3，电商渗透率仍处于较低水平，中东和拉美地区快递市场预期将保持双位数高速增长。

极兔在新市场的数据看起来也很美：新市场2025年收入8.70亿美元、同比增长51.2%，包裹量4亿件、同比增长43.6%，市场份额由6.1%升至7.5%。更关键的是，经调整EBITDA由2024年的亏损扭转为2025年的盈利4850万美元。

图：极兔新市场增长潜力分析资料锦缎研究院，公司公告

但复制成功谈何容易。前面提到，极兔在东南亚的成功有其独特的历史条件：OPPO渠道、TikTok爆发、竞争对手薄弱。而这些条件在拉美并不完全具备，每个国家的基础设施、消费习惯、政策环境都不同，区域代理模式能否成功复制仍需时间验证。

而且，新市场目前体量还太小4亿件包裹，仅相当于中国市场的1.8%，对整体业绩的贡献有限。拉美更像是一个看涨期权，而不是确定的增长引擎。

更重要的是，拉美市场虽然目前快递单票价格远高于中国，但这并不意味着极兔能长期维持高利润。

因为一旦市场格局形成，价格战不可避免。回顾中国历史，2011-2016年的黄金增长期，通达系也曾享受过高毛利。但随着竞争加剧，价格战一触即发，利润空间被迅速压缩，降本是快递的第一性原理。

02 回归地心引力，去看电商快递是一门什么样的生意

要预测极兔的未来，必须先深刻理解中国快递江湖的过去和现在。也就是我们首先要搞清楚一个问题：电商快递到底是一门什么样的生意？

1、产业永远跟着大客户，降本已经接近极限

作为电商专业化分工下的产物，中国的快递效本质上是电商产业链的成本项，而非价值创造项。

由于电商无限追求低价，所以作为成本项的快递，电商平台对其价格容忍度天然就很低。快递又是同质化服务，因此能赚超额利润的就是成本低的公司，服务差异化在电商件领域根本不成立，除非你走顺丰这种直营高端模式。

这就决定了快递企业永远跟着大客户走，不是在降价就是在降价的路上。2019年至今，单包裹货值从130元持续走低到70-80元区间，快递终端价格从3元/票下降到2元/票左右，单票核心成本也从1元以上降到0.3元以下。

降本永远在路上，但已经迫近极限。

作为看似轰轰烈烈但实际只赚吆喝的行业，活下来的快速公司都是成本卷王，我们来看通达系单票核心成本（运输+分拣）的演变：

2017年：中通1.40元，圆通1.89元，行业平均约1.5元；

2020年：中通0.82元，圆通0.88元，行业平均约0.9元；

2025年：中通0.62元，圆通0.64元，行业平均约0.65元；

8年时间，单票核心成本（运输+分拣）下降了50%以上，这是一个非常惊人的数字。但头部企业的成本差反而是在缩小的，所以竞争反而可能随时变得更加激烈。

图：单票快递核心成本（运输+分拣）变化 资料公司公告，国盛证券

未来再降本的空间已经非常有限，因为核心成本已经极限压缩了，未来降本重心正在转向末端（派送成本占成本的6成）。

但末端成本以快递员派费为主，这种刚性约束就非常强，甚至都存在涨价的可能。所谓未来再降本，只能靠无人化技术大范围普及，一来这个时间还很久远，另外即使可行资本开支也将是天量的。

2.以量补价的高周转苦生意，管理是胜负手

资本与劳动力双密集，电商快递是典型以量补价的高周转苦生意，本质是比拼成本的制造业模式。最直观的数据是单票毛利、单票净利持续走低。

比如相对最赚钱的龙头中通，单票毛利从2014年的0.9元降到2025年的0.4元左右，单票净利从0.5元降到0.2-0.3元；其他通达系企业更低，申通、韵达甚至一度亏损。

图：单票净利变化资料公司公告，国盛证券

那靠规模经济行不行？因为自然会想到同为低毛利、高周转、高ROE的生意如代工、商超零售、迅销，其中Costco甚至被多次引用为经典案例，因为撬动了整个供应链，毛利率低、单价低，但反而对供应链和会员的管控越强。

很遗憾快递并没有强者恒强的逻辑，首先是龙头和二线的在成本差距如前述反而在逐年缩小；更致命的是，末端成本无法下降还只是表象，更本质的症结在于快速存在规模诅咒。

快递看似简单，但收、转、运、派四个环节，链条中间大量都涉及管理人，快递网络的末端是成千上万个加盟商和无数个快递员总部只占到收入的60%，分拨和干线环节归总部管理，揽收和派件由加盟商完成。（不管是通达系，还是极兔都采用加盟/区域代理的模式。）

人又是最难管理的，这就形成一个诅咒：在一定规模体量的时候，资本开支投入肯定会带来规模经济效应，但是当企业达到临界点之后，管理的难度快速提升，管理半径扩大的结果却又是规模不经济。

03 与国内的通达系比，极兔就高人一等吗？

通过对比分析不难发现，极兔的全球化故事，掩盖了其在商业本质上和通达系同质化的事实；我们认为极兔的生意并不高人一等。

1.发展路径：与通达系如出一辙

简单回顾下国内电商快递的发展黄金期：2011-2016年，电商爆发带动电商快递爆炸式增长，到2016年，行业件量飙升至312亿件，复合增速超过50%；2016年，主要快递玩家在行业最高光的时候集中上市。

在这个大潮中的通达系发家路径都非常趋同：几乎全部发迹于浙江桐庐，利用电商快速起量，通过加盟制的强利益绑定，背后全是家族式管理。

再看看极兔的发家路径：起于OPPO本身的配送网，利用TikTok电商快速起量，通过区域代理制的绑定利益。

发现了吗？除了时间晚了10年，地点从中国桐庐换成了东南亚，本质逻辑完全一样：

通达系：淘宝电商红利+桐庐帮人脉+加盟制=中国区的成功。

极兔：TikTok电商红利+ OPPO经销商网络+区域代理制=东南亚的成功。

2024年，极兔也在增速最高光的时候完成上市，市值一度高达1200亿元。

2.中国市场就是试金石：更优的商业模式为何没能颠覆本土玩家？

检验一个商业模式是否真的更优，最好的方法就是看它能否在最激烈的市场竞争中胜出。

如果极兔真的拥有更先进的商业模式、更优秀的管理能力、更低的成本结构，那么它进入中国市场后，应该把本土的通达系打得落花流水才对。

2020年3月极兔开启中国业务，2021年收购龙邦快递获得国内经营牌照，随后收购百世快递。到2025年极兔中国收入67.10亿美元、市占率11.1%。单看市占率，从2020年的2.5%提升到2025年的11.1%，似乎还不错。

但更全的切面是：

市占率：极兔11.1% vs中通20%+、圆通16%、韵达15%、申通12%；

成本：极兔单票核心成本比中通高0.06-0.08元；

盈利：极兔中国业务盈利很薄，而且25年EBITDA还同比下降，中通则实现了量利齐升。

更关键的是成本对比。尽管极兔在中国的成本3年降幅超35%，但与通达系头部企业相比，差距依然存在：

中通：2025年运输成本约0.36元、分拣约0.26元；

圆通：2025年运输成本约0.37元、分拣约0.27元；

极兔：仍高于头部约0.03-0.04元的运输成本差和约0.03-0.04元的分拣成本差。

对电商快递而言，这0.06-0.08元的单票成本差距足以显著影响利润率因为行业本身就是薄利模型，单票净利润往往只有0.1-0.3元。这也解释了为什么极兔在中国市场始终无法真正撼动通达系的地位。

究其根本，极兔的商业模式并没有差异化优势。在中国这个全球最成熟、最激烈的快递市场，通达系经过20年打磨出来的成本管控能力、网络管理能力、加盟商关系，不是极兔靠几年时间就能轻易超越的。

实际上，极兔最引以为傲的东南亚成本优势，也就是中国经验的移植。

2022-2025年极兔东南亚市场单票成本由0.76美元稳步下降至0.48美元，都是靠自动化设备投入、精细化管理、总部和区域代理利益关系捋顺，没有什么神秘的东南亚秘方，也没有什么颠覆性的全球化创新，就是把中国快递行业已经验证过的那套降本方法论，搬到了东南亚这个人力成本更低、竞争更弱的市场。

04 结论：极兔改不了快递的江湖

以价格屠夫姿态搅动中国快递江湖的印尼归来者，如今正试图讲述一个宏大的全球化故事：东南亚是利润池、中国是练兵场、拉美是增长期权。市场预期，到2028年，高速增长的极兔利润将实现翻倍，并且有望成为全球最大的快递公司。

通过以上分析，我们自然对这个预期持有不同的看法。

正面的点是，极兔未来三年利润倍增确实是比较确定的：1）东南亚高增，弗若斯特沙利文的预测，未来电商快递件量复合增长18%，极兔的市场份额还在提升，规模效应继续释放，盈利能力稳定；2）新市场拉美未来几年快递业务量增速有望接近20%，经营上逐步扭亏，贡献增量。

资料弗若斯特沙利文

极兔无疑是一家优秀的企业，但附上更高的期待、并以此给出过高的对价，显然过于乐观。

它在东南亚的成功，有其历史偶然性和独特条件，这些条件难以复制。抽丝剥茧后，清晰可见极兔依然被困在快递的旧逻辑里，它没有改变成本驱动的本质，没有改变价格竞争的手段，也没有改变加盟制管理的痛点。

所以不同于市场的高期待，极兔只是把通达系十年前做过的事情，在全球范围内重演了一遍。我们觉得更客观的认知应该是：极兔或许改变了快递的格局，但它终究改不了快递这门生意的底层江湖。

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