文丨康康编辑丨杜海

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为4000字）

截至6月中旬，银行2025年度报告已经披露结束，龙江银行因为投资收益占比超过90%，高居榜首而引起行业高度关注。

年度报告显示，龙江银行2025年营收中，含利息净收入占比约为11.23%，投资收益占比约为93.90%。

横向对比，除了蒙商银行、邯郸银行、雅安市商业银行、邢台银行、厦门国际银行等少数几家银行非利息净收入占比超过40%以外，余下银行非利息净收入占比均低于40%，哈密市商业银行、昆仑银行和济宁银行非利息净收入占比甚至为负。

作为以存贷款业务为主业的金融机构，利息净收入始终是银行营收的压舱石。非利息净收入占比上升，说明银行营收渠道多元化，有利于增强银行抗周期能力。

但是，非利息净收入占比过高，则又意味着银行营收很容易受资本市场和利率波动影响，导致营收增速大起大落。

1

投资收益成了营收主力

龙江银行2025年的营收延续了2023年以来的上升势头。根据年度报告提供的数据，实现营收54.34亿元，同比增长22.05%。

拉动营收快速增长的主力是投资收益，为51.02亿元，同比增长97.22%，占营收的比重约为93.90%。

另外两项重要收入，利息净收入和手续费及佣金净收入则继续出现下滑：利息净收入仅为6.10亿元，同比增长-57.93%，占营收的比重约为11.23%；手续费及佣金净收入仅为1.79亿元，同比增长-21.54%，占营收的比重约为3.30%。

根据年度报告提供的数据，2019年至2025年，龙江银行分别实现营收51.70亿元、48.40亿元、44.91亿元、39.58亿元、41.68亿元、44.52亿元、54.34亿元，分别同比增长1.45%、-6.38%、-7.1%、-11.86%、5.30%、6.81%、22.05%。

正经社分析师注意到，龙江银行的营收在经历2019年以来的持续下滑之后，2023年出现反弹，拉动营收反弹的主力一直是投资收益。

2019年至2025年，投资收益分别为3.74亿元、0.33亿元、8.99亿元、12.33亿元、13.62亿元、25.87亿元、51.02亿元，分别同比增长-47.50%、-91.09%、2597.44%、37.21%、10.44%、89.95%、97.22%。

投资收益的快速增长直接推高了投资收益的占比。同期，龙江银行投资收益占营收的比重分别为7.24%、0.69%、20.01%、31.16%、32.68%、58.11%、93.90%。

与此同时，利息净收入和手续费及佣金净收入则双双出现了大幅下滑。

2019年至2025年，利息净收入分别为40.43亿元、39.77亿元、26.70亿元、28.07亿元、24.05亿元、14.51亿元、6.10亿元，分别同比增长9.45%、-1.63%、-32.86%、5.14%、-14.35%、-39.65%、-57.93%。

同期，手续费及佣金净收入分别为7.25亿元、6.14亿元、5.81亿元、2.97亿元、2.53亿元、2.28亿元、1.79亿元，分别同比增长10.63%、-15.26%、-5.46%、-48.90%、-14.92%、-9.54%、-21.54%。

2019年至2022年间，利息净收入和手续费及佣金净收入增速大幅下滑，投资收益增长还不足以弥补相应损失的情况下，龙江银行的营收出现了持续下滑。虽然2023年以来，利息净收入和手续费及佣金净收入继续持续下滑，但是投资收益的高速增长抹平了相应损失，营收仍然实现了持续快速增长。

2

利息净收和中收长不动了

投资收益成为拉动营收主力，是龙江银行面对地方经济环境和利率市场变化而采取的应对之策。

作为小型地方性城商行，龙江银行发放贷款的对象主要是黑龙江省内企业及个人。但是，黑龙江省内最近十几年投资和消费增速缓慢，严重约束了小型银行贷款规模的扩张。

根据《黑龙江省国民经济和社会发展统计公报》和国家统计局官方数据库提供的数据综合测算，2018年至2025年，黑龙江省第一产业投资增速分别为-10.9%、-17.5%、23.8%、13.1%、-4.6%、-19.4%、10.2%、5.4%，第二产业投资增速分别为-14.4%、16.0%、14.4%、10.1%、9.4%、5.3%、8.7%、6.8%，第三产业投资增速分别为2.7%、6.2%、-4.7%、2.2%、-4.8%、-19.4%、-3.1%、0.5%。

虽然被誉为中国北大仓，黑龙江农业固定投资体量很大，但是增速起伏很大，整体来说位于全国中等水平；工业投资增速相对平稳，整体处于全国中偏上水平；但是第三产业投资增速长期处于全国下游甚至垫底水平。

统计口径上，第三产业投资涵盖房地产开发、交通水利基建、文旅、金融服务等。所以，第三产业投资增速缓慢，从一个侧面反映了居民消费增长乏力。

正经社分析师注意到，地方投资和消费增速放缓，直接导致了龙江银行贷款规模增速放缓。

根据年度报告提供的数据，2019年至2025年，龙江银行发放贷款和垫款分别为971.17亿元、1080.34亿元、1185.37亿元、1257.83亿元、1341.53亿元、1516.27亿元、1385.00亿元，分别同比增长22.28%、11.24%、9.72%、6.11%、6.65%、13.03%、-8.66%。

与贷款规模增速放缓的同时，随着利率市场化改革的深入，净息差亦出现了加速收窄。根据联合资信评级报告提供的数据，2019年龙江银行的净息差还高达2.20%，2022年便降到了0.99%，2024年又进一步降至0.43%。

贷款规模增速放缓，加上净息差加速收窄，龙江银行的利息净收入增速持续下降就是顺理成章的事情了。

商业银行的另一块主要收入——手续费及佣金净收入，由于龙江银行只是一家小型城商行，财富管理规模较小、信用卡业务不强、投行业务有限、托管和理财业务规模较小，所以增长空间极小。同时，由于监管部门要求商业银行降费让利实体经济，龙江银行的手续费及佣金净收入增长空间进一步受到挤压。

3

向投资银行化迈进

传统银行业务增长受限，龙江银行便转向了金融市场求发展。

金融市场投资从原董事长张建辉被免职（2021年8月）后第一年便明显增长，2023年姜春洁就任董事长后增速开始加快。

根据年度报告提供的数据，2021年至2025年，龙江银行的债权投资分别为752.93亿元、1003.05亿元、1085.39亿元、1245.77亿元、1569.22亿元，2022年至2025年分别同比增长33.22%、8.21%、14.78%、25.95%；其他债权投资分别为118.11亿元、70.19亿元、80.26亿元、80.92亿元、113.57亿元，2022年至2025年分别同比增长-40.57%、14.35%、0.82%、40.36%；交易性金融资产分别为236.19亿元、198.45亿元、253.77亿元、455.98亿元、412.94亿元，2022年至2025年分别同比增长-15.98%、27.87%、79.69%、-9.44%。

从上述数据可以看出，债权投资是龙江银行金融市场投资的大头。2021年至2025年，债权投资+其他债权投资之和占总资产的比重分别为30.78%、35.90%、34.67%、35.51%、42.33%。

中国商业银行中，债权投资占总资产的比重达15%至25%是较为均衡的状态，25%至35%表明投资业务较强，35%至40%表明明显偏向金融市场业务，40%至50%表明高度依赖投资业务，超过50%则接近“投资银行化”经营模式。

2025年，龙江银行已经高度依赖投资业务，开始向投资银行化迈进。

2021年至2022年，中国债券市场出现高位震荡，10年期国债收益率约为2.7%至2.9%。虽然波动较大，但是商业银行买入长期国债的票息收益率仍然相当可观，国债能达到约2.7%至3.0%，国开债更是能达到约3.0%至3.5%。

龙江银行2021年至2022年的投资收益出现了跳跃式增长。

2023年至2025年，债市先经历了一波大牛市，2024年初10年期国债收益率约2.56%，但到年底便降至1.68%，全年下降88个基点。

2025年继续震荡调整，10年期国债收益率最低达到约1.60%，最高约1.90%，年底回升至1.85%，较2024年底上升17个基点。

债券收益率下降意味着债券价格上涨，买入长期国债的商业银行不仅可以获得票息收入，还可以获得大量资本利得。

正经社分析师注意到，龙江银行2024年至2025年投资收益差不多增长了3倍。

从资产配置和盈利结构来看，龙江银行越来越像一家“加了银行牌照的债券基金”。

4

被隐藏起来的风险

龙江银行现在的财务繁荣，实际上是用金融市场的高波动性风险去对冲实体信贷需求不足的结果。短期内，它可以依靠历史级的债市红利掩盖资产包袱，但丝毫不能掩盖营收的脆弱性。

正经社分析师认为，从金融风险和资产负债管理的角度来看，龙江银行过度畸形的营收结构，背后至少隐藏着四个致命的风险：

一是债市牛转熊，利润面临塌陷的市场风险。

龙江银行2025年能录得超高投资收益，很大程度上是银行利用过去两年债券收益率下降、债券价格上涨，通过二级市场“高位抛售”债券，让账面的浮盈套现成了会计利润。

但是，2026年随着经济基本面和货币政策的边际变化，一旦利率回升、债市转熊，银行很可能面临“无券可卖”甚至“割肉止损”的境地。

二是期限错配的风险。

银行的传统运营模式是“短期存款对应中短期贷款”，流动性相对好控制。但龙江银行投向金融市场的资金已经超过总资产的40%，购买的债券是期限较长（5年、10年，甚至30年）的国债、地方债，以换取更高的收益率（期限利差）。

龙江银行的负债端主要是黑龙江企业和个人的存款，且活期存款占比较高。如果未来市场利率大幅飙升，银行持有的巨额长端债券市值会暴跌。如果发生大额取款，银行就不得不贱卖债券变现，从而让“账面浮亏”变成“实际亏损”。

三是信用风险延期暴露的风险。

龙江银行的债权投资中，除了国债，还有部分城投债、信用债，以及历史上通过信托计划、资管计划投向地方项目的非标资产。近年来因为监管要求，一些非标转成了标准化债券。银行持有的非标转过来的标准化债券，如果底层资产未变，偿付能力依然不足，实际上仍然是高风险债券，只是暴露时间被推迟了而已。

四是实体信贷空间被挤压，陷入功能异化的风险。

银行的主营业务是吸收存款、发放贷款。但2019年至2025年，龙江银行的贷款和垫款占总资产的比重分别仅为37.50%、38.30%、41.89%、42.08%、39.91%、40.59%、34.99%，到2025年已经低于债权投资的占比。

如果银行对当地信贷市场耕耘不力，大概率导致对当地优质企业、小微企业的风控辨别能力和客户黏性的逐步退化。长此以往，银行就会彻底失去吸储和放贷的根基，变成一个纯粹的“债券投资机构”，严重脱离银行的主业。

龙江银行的“债券基金化”让自己走上了一条高风险的平衡木，对以姜春洁为首的管理层的宏观研判和流动性管理能力，提出了近乎苛刻的要求。

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

声明：文中观点仅供参考，勿作投资建议。投资有风险，入市需谨慎

喜欢文章的朋友请关注正经社，我们将持续进行价值发现与风险警示

转载正经社任一原创文章，均须获得授权并完整保留文首和文尾的版权信息，否则视为侵权