贵州茅台2025年上半年交出了一份整体稳健的成绩单，收入和利润延续了稳定增长态势，但经营现金流的大幅下滑。

周二，茅台发布上半年财报，具体来看

营业收入893.9亿元，同比增长9.1%，增速放缓
归属净利润454亿元，同比增长8.89%
经营现金流仅131.2亿元，同比大幅下降64.18%，主要受财务公司业务影响
净资产收益率17.89%，略有提升

分业务来看：

茅台酒收入755.9亿元，占总收入84.6%系列酒收入137.6亿元，占比15.4%"i茅台"平台实现酒类收入107.6亿元海外收入28.9亿元，占比仅3.2%

业务结构分析：茅台酒依然是核心支撑

从产品结构来看，茅台酒实现收入755.9亿元，占总收入的84.6%，继续扮演着绝对主力的角色。系列酒收入137.6亿元，虽然增长具体数据未披露，但从占比来看仍处于相对较小的规模。这一结构既展现了茅台品牌的强大号召力，也暴露了公司对单一产品线的过度依赖风险。

值得注意的是，"i茅台"数字营销平台实现酒类收入107.6亿元，这一数据首次在财报中被单独披露，显示出公司对数字化转型的重视。该平台收入占总收入的12%左右，已成为不可忽视的销售渠道。

现金流"异常"背后

然而，经营现金流从上年同期的366.2亿元骤降至131.2亿元，降幅高达64.18%，这一数据无疑会引发市场关注。

深入分析发现，这一"异常"主要源于公司控股子公司贵州茅台集团财务有限公司的业务变化：吸收集团公司成员单位存款减少，以及存放中央银行法定准备金和不可提前支取的同业存款增加。

换言之，这并非主业经营出现问题，而是金融业务板块的资金配置调整所致。从某种程度上说，这反映了茅台集团内部资金管理的变化，但对投资者而言，需要关注这种变化是否会成为常态。

渠道扩张策略显现分化

经销商数据反映出公司渠道策略的微妙变化。国内经销商总数达到2,280个，报告期内净增加137个，但值得注意的是，新增经销商全部为系列酒经销商。这一现象表明，茅台酒的渠道已相对饱和，公司正通过系列酒品类来实现渠道的进一步下沉和扩张。

从销售渠道来看，直销收入400.1亿元，批发代理收入493.4亿元，直销占比约44.7%。这一比例显示出公司在保持传统渠道优势的同时，也在加强对终端的直接控制能力。

值得关注的是，公司在报告期内实施了52.0亿元的股份回购，这释放出管理层对公司价值的坚定信心。在当前估值水平下，回购股份不失为提升股东回报率的有效手段。