“AI Agent时代，SaaS的崩塌不是终点，而是一场漫长重构的开始。”

作者丨岑峰

凌晨四点，某基金的合伙人还在刷着手机。屏幕上，美股刚刚收盘，Salesforce的股价又跌了3%。

就在六个月前，这家SaaS巨头还是他基金组合的压舱石——稳定的订阅收入、超过100%的NDR（净美元留存率）、每年固定涨价的合同。但现在，他满脑子只有一个问题：如果客户只需要在Claude的对话框里说一句“帮我跟进这个潜在客户”，谁还会打开那个复杂的CRM界面？

这不是一个人的失眠。2026年开年的六十天里，北美软件股市值蒸发超过1.6万亿美元。从Salesforce到Adobe，从ServiceNow到HubSpot，曾经的“现金牛”集体遭遇估值屠杀。

市场正在用真金白银投票：传统SaaS的商业模式，在AI Agent时代可能只是一座即将沉没的岛屿。

“崩塌”之后，SaaS会迎来什么样的“重构”？

01

PS估值的死亡：当“赌未来”变成“算不过账”

“HubSpot现在ARR 30亿美元，市值270亿，PS约9倍，听着还行。但用PE倒推，按20倍PE算，它需要做到14亿美元净利润才能撑住市值，这账根本算不过来。”

在雷峰网组织的最近一期线上圆桌讨论中，致趣百川联合创始人兼CEO何润的这笔账，戳破了SaaS高估值的底层逻辑：过去市场愿意给6-10倍PS，赌的是“下一个Salesforce”的叙事。

但体量从3亿ARR膨胀到30亿ARR后，维持高增长+高利润率的难度呈指数级上升。“硅谷Rule of 40（增长率+利润率>40%）对大公司的要求，几乎是一道天堑。”

更残酷的是，这套估值逻辑三年前已在中国SaaS市场崩塌过一次。“国内SaaS从来没享受过高PS溢价，竞争激烈、利润微薄。现在北美大哥也不行了，心情很复杂——终于看到你们也体验了一把。”何润说。

AI Agent时代，这种“先发劣势”可能转化为“后发优势”。当北美SaaS还在用高估值惯性挣扎时，中国SaaS已完成了一轮残酷的市场出清，存活者更务实、更贴近客户、更具备成本效率。如果AI Native的新范式真的到来，中国市场的适应成本可能更低。

估值锚点的转移比估值数字的下跌更致命。 另一位嘉宾、资深投资人，互联网大厂业务负责人Daniel观察到，企业预算正在大规模从应用层向LLM基础设施转移。“Anthropic从去年底到现在增长极快，OpenAI和Anthropic的ARR原本预计2026年到200亿美元，现在看会被远超。”蛋糕在转移，而传统SaaS厂商甚至还没拿到新桌子的入场券。

02

NDR回踩100%：“旱涝保收”变“只涝不收”

“以前投资人相信，只要客户续费，SaaS就是旱涝保收的生意。现在NDR回踩到100%，心理冲击巨大。”何润指出。

100%是生死线。 超过100%意味着老客户持续追加付费，是SaaS商业模式的核心护城河；跌破100%意味着存量客户流失，企业只能靠新客获取维持增长——而在AI预算挤压下，新客获取正变得异常艰难。

Salesforce的困境是最佳注脚。《SaaS 创业路线图》作者、SaaS领军企业天使投资人、前执行总裁吴昊长期跟踪这家SaaS龙头：“2023年Dreamforce大会就喊All in AI，2024、2025年继续喊，但到2025年财报，AI相关收入占比仍只有百分之几。”市场用脚投票：Salesforce股价2024年开始下跌，2025年全年跌幅约30%。

“财务数据不及预期是感冒，预期被降维打击是癌症。” 何润的这句话，道破了暴跌的本质。投资人不怕业绩波动，怕的是AI正在重新定义软件价值——当Agent能直接调用API完成业务流程，传统SaaS的“流程入口”地位岌岌可危。

03

护城河重构：从“转换成本”到“数据半透膜”

传统SaaS的核心壁垒：转换成本（Switching Cost）和网络效应（Network Effect），正在AI时代被解构甚至摧毁。

何润用《战略七力》框架分析：“北美一批AI Native玩家正在‘打劫’传统SaaS。他们不创造新需求，而是用更敏捷的AI架构、更低成本、更优体验，直接抢存量生意。”更致命的是“功能被动折叠”：复杂GUI功能被AI Skills直接实现，自然语言对话框“折叠”了传统交互体验，卷了十年的功能壁垒瞬间失效。

但SaaS厂商并非毫无底牌。“数据的半透膜效应”是最后防线： 大模型内化的是通用知识，特定行业、特定企业的经营上下文和私有数据仍沉淀在SaaS系统中。这是双向半透膜：SaaS厂商可调取大模型增强能力，大模型厂商却难以反向吞噬垂直数据。

吴昊提供了更乐观的长期视角：“专业分工规律不会变。AI让软件开发成本降100倍，但软件需求可能增1000倍。”他认为，技术护城河（代码实现能力）确实在崩塌，但新护城河正在形成：架构设计能力、深度客户理解、高效交付能力。 “以前复杂SaaS上线需半年，未来可能两周完成。AI不会让SaaS崩塌，但会让行业剧烈洗牌。”

Daniel从业务本质给出定心丸：“和业务场景的耦合度、行业know-how积累、与现有系统的API对接、长期客户关系，这些壁垒没有消失。从产品形态看，只是技术载体从On-Premise到SaaS再到AI Native，企业软件交付的核心价值未变。”

04

未来图景：

不是SaaS的终结，而是“软件”定义的重写

三位嘉宾共识与分歧并存。

共识在于： 估值体系必须重构，PS信仰崩塌不可逆转；AI Native公司会侵蚀传统SaaS份额；行业将剧烈洗牌，并非所有公司都能存活。

分歧在于崩塌的深度。 Daniel和何润更强调短期冲击：“预算转移正在发生，护城河逻辑被重写，旧估值模型失效。”吴昊则更关注长期机会：“专业分工不会消失，软件需求会爆发式增长，新护城河会形成。”

一个关键变量是AI渗透的速度。如果Agent能力快速成熟，“数据半透膜”和“客户关系”的缓冲期将极短，传统SaaS的转型窗口紧迫；如果企业级AI落地仍受限于安全、合规、复杂系统集成，传统厂商仍有时间完成架构升级。

“资本市场需要重新锚定：AI Native软件和传统SaaS的边界在哪里？商业模式有何不同？”Daniel说，“这些问题市场还没理清，所以股价仍在震荡。”

市场需要重新锚定的，不是SaaS有没有价值，而是如何为不同形态的企业软件定价。 AI Native应用与传统SaaS的边界在哪？它们的商业模式有何本质差异？这些问题没有现成答案，只能在未来的交易和博弈中慢慢厘清。

在AI的冲击下，明天还有更多的估值模型要重建，更多的护城河要重新定义。但有一点变得清晰：这场崩塌不是终点，而是一场漫长重构的开始——这正是最危险，也最充满可能性的时刻。

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