去年12月，盐财经曾报道过一位靠倒卖泡泡玛特盲盒、一天净赚2万多元的“985”高校学生。在他的记忆里，那时，他唯一要做的事就是想办法抢到货；只要抢到Labubu，尤其是搪胶系列，转手就能赚钱，最贵的一只娃娃的利润接近2000元。

一年之后，泡泡玛特的境况已完全不同。

今年12月，原价594元一盒的Labubu坐坐派对搪胶毛绒系列，二手平台的均价已经从1478元回落到632元左右；部分原价99元的单只款式甚至已经跌破原价，在闪购里最低只卖到82元。

如今，一位长期倒卖Labubu的黄牛告诉盐财经，现在国内已经不好做了。以“前方高能”系列搪胶毛绒挂件为例，其官方定价为99元的盲盒，未拆封的不确定款式，只能卖到89元；只有指定款式，才能勉强加价30元出手。

即便如此，利润也远不如去年，他反复强调一句话：现在赚的是小钱，行情早就不一样了。

labubu在二手平台的成交均价

就在今年12月底，辽宁一位玩家在二手平台挂出了一只全新未拆盒的“前方高能”系列隐藏款，标价600元。从结果看，这并不是一个急着出手的价格，毕竟平台数据显示，近三天同款的平均成交价在558元左右。

一只官方定价99元的盲盒，能拥有六倍左右的溢价，在外界看来，依然算得上一笔不错的买卖。但是，对于潮玩圈内的人来说，如果把时间拨回几个月前，这样的价格出现在泡泡玛特身上几乎不可想象。

八个月前，“前方高能”系列刚刚发售时，隐藏款“本我”被公认为整个系列里最值钱的一只。那时，抢新品意味着利润空间，“整端（指该系列产品的整套盲盒）”扫货意味着赌一次高回报。有人凌晨蹲守补货，有人付费代抢，也有人一次性吃下整箱，只为了博中隐藏款的概率。

此前的囤货现场

价格就在这样的追逐中被推到高点。二手平台数据显示，“本我”隐藏款的成交价一度超过5400元，即便热度稍有回落后，长期成交价也维持在千元以上。直到今年6月，价格触及阶段性高点后，开始持续回落，最终跌到如今500多元的区间。

这种变化并非个例。在闲鱼、千岛、得物等平台，Labubu的挂牌数量明显增多，但成交价格却在同步下移。一些折扣连锁门店里，曾经需要抢的盲盒，被摆在最显眼的位置，贴上了限时特惠的标签；在海外电商平台上，过去需要排队预约的热门款式，如今页面显示有货。

如果把视角再拉远一些，类似的降温也出现在资本市场。自8月下旬创下339.8港元的阶段性高点后，泡泡玛特股价一路回落，截至12月中旬跌至约189港元，累计跌幅超过40%，市值蒸发逾2000亿港元。

这些变化，很难用某一次发布、某一款产品或某一个具体事件来解释。但当价格不再被反复追问时，当新品不再被迅速抢空时，市场已经用最直接的方式给出了反馈——潮玩最先降温的，从来不是销量，而是信心。

泡泡玛特的热度，显然正在回落。

泡泡玛特开始五折甩卖了

如果只看过去两年，Labubu几乎是一个教科书式的成功案例。

现实世界里，Labubu一度成为一种全球现象。各大城市的泡泡玛特门店外，排队成了常态，部分热门款式需要预约，甚至跨城购买。在伦敦，甚至出现过因抢购引发的冲突。蕾哈娜、Lisa、贝克汉姆等明星也在社交平台晒出自己的Labubu，迅速放大了话题效应。

稀缺、溢价和情绪，在同一时间被推到顶点。一时间，Labubu不再只是一个潮玩IP，更像是一种被集体认可的“货币”。

过去两年，Labubu一度成为一种全球现象/图源：泡泡玛特

买到它，意味着转手空间。

拥有它，意味着站在潮流中心。

热度并不只停留在现实世界里，资本市场同样给出了极高评价。从2023年的股价低点算起，到2025年8月触及阶段性高点，泡泡玛特股价累计涨幅超过22倍，跑赢了同期的黄金和大部分消费股，被投资者称为“年轻人的茅台”，既稀缺，又能炒，还自带情绪溢价。

摩根大通曾在一份研报中指出，Labubu正在加速成长为全球超级IP。到2025年5月，它在搜索引擎上的热度一度超过Hello Kitty。对于一个诞生于中国的潮玩IP来说，这样的评价几乎是罕见的高度。

2025年10月21日，泡泡玛特发布了第三季度业务公告。数据显示，公司整体收入同比增长245%至250%，中国市场增长185%至190%，海外市场同比增幅达到365%至370%。这份财报延续了上半年的高增长节奏，也再次抬高了外界对潮玩行业的想象空间。

泡泡玛特今年第三季度业务公告数据显示，公司整体收入同比增长245%至250%

但就在这份“继续增长”的财报发布之后，泡泡玛特的股价却没有继续向上。

自8月见到339.8港元的高点后，泡泡玛特股价开始持续回落，至今跌幅已超过45%。业绩仍在高位，市场情绪却先一步松动了。

这种变化，在二手市场上体现得更早，也更直接。6月12日发售的Labubu怪味便利店系列，上市第二天价格就从199元被炒到4600多元，当天成交量超过170个。但随着官方补货跟上，价格很快跌回千元以内，随后一路下探至260元左右。

第四代迷你Labubu的走势几乎复制了这一过程。8月28日线上发售时瞬间售罄，二手平台整盒价格一度冲到1600元，隐藏款接近800元。但到12月下旬，平台数据显示，隐藏款成交均价已回落至264元，整盒价格降至1077元。

价格的变化迅速改写了预期。盐财经记者看到，有黄牛在社交平台发帖称，“暂缓收购Labubu系列”；在闲鱼上，部分普通款已低于发售价；就连消费者也受此影响，在社交平台评论称，如果所有款式都低于原价，那就直接买自己喜欢的，不再纠结抽盒。

还有消费者发现，在部分折扣零售门店里，老款泡泡玛特产品被集中陈列，以五折甚至更低的价格出售。对一个曾经需要靠抢才能买到的IP来说，这种变化本身，已经足够说明问题。

在部分折扣零售门店里，老款泡泡玛特产品以五折甚至更低的价格出售/图源：小红书@千层荔枝

市场很快将这种变化解读为情绪的转向。华泰证券在研报中提到，资金对泡泡玛特2026年业绩增长确定性的担忧，主要来自海外市场对Labubu的依赖度过高，而其他IP的认知度仍有限。

不过，如果只从产品结构和营收结构来看，“依赖单一IP”并非真正的问题。据媒体远川研究所梳理，泡泡玛特目前的核心IP包括THE MONSTERS、DIMOO、SKULLPANDA、Molly和CRYBABY。Labubu所在的THE MONSTERS系列确实是营收主力，上半年收入占比为34.7%，但它的爆发并没有挤压其他IP。以最早推出的Molly为例，2017年至2024年，其系列销售额从4000万元增长至约20亿元，其他核心IP的走势也大体相同。

那么，真正让市场的态度转向谨慎的原因是什么呢？

答案是供给端的变化。

过去一年里，泡泡玛特明显加快了扩产节奏，缺货问题被系统性解决，而稀缺性的消退，成为看空者反复提及的核心理由。

主动踩下刹车

转折发生在6月18日。那天，泡泡玛特官方宣布，对Labubu 3.0系列进行大规模补货，并同步开启线上预售。

对市场而言，这不是一次普通的补货，而是一次供给预期的根本性改变——意味着，Labubu不再是“抢不到”的稀缺品，而是“可以等、可以买到”的常规商品。

变化很快传导到价格端。几个月前，Labubu 3.0处在供不应求的阶段，玩家需要凌晨守点，黄牛层层加价，整端扫货，只为了换取一个隐藏款的概率。

但当预售机制和稳定供给同时打开，所有建立在紧张感之上的判断都开始失效了。价格不再只向上看，市场第一次认真考虑起“下行”的可能。

6月18日，泡泡玛特对Labubu 3.0系列进行大规模补货

这并非泡泡玛特的一次临时决策，事实上，其供给侧调整早已启动。

今年8月，泡泡玛特供应链中心总裁袁俊杰公开表示，以毛绒玩具为例，公司当前一个月的产能已是去年同期的十倍以上，约3000万只，且仍处在持续扩张阶段。这意味着，泡泡玛特正在从制造稀缺转向满足需求。

销售和营销策略也在同步调整。过去，限量发售、分批放货、制造抢购氛围，是行业通行的做法。但今年以来，泡泡玛特明显弱化了这一套路，转而采用更常态化的预售和滚动生产，延长购买窗口，减少瞬时刺激。同时，官方还加强了全渠道供货、限购规则和技术防护，尽可能压缩中间环节的套利空间。

对黄牛而言，这几乎是一场结构性的改变。因为，他们手里的货不再具备时间优势，官方随时可能追加供给，唯一能做的，只剩下尽快变现。抛售随之出现，二手价格也在短时间内快速下探。

泡泡玛特创始人王宁其实早已有预告。

泡泡玛特创始人王宁

今年7月，王宁在接受媒体采访时直言：“9月之后，Labubu每个月销售可能接近1000万只，全世界范围内需求量太大了，我们在用各种方式，争取不要让它被恶意炒作。”

当“炒作空间”被主动压缩时，原本依附其上的投机资金自然会选择撤离。德银在一份报告中指出，为满足激增的需求，Labubu的产能已从上半年的1000万只，拉升至年底月均5000万只。这一举措，有望在2025年带来约145亿元人民币的调整后净利润。

从这个意义上看，Labubu的降温，并非一次被动的市场波动，而是一场主动触发的“去泡沫”过程。泡泡玛特选择用产能和供应，换取秩序与长期规模，这在商业逻辑上并不激进，却必然以短期牺牲部分稀缺溢价为代价。

早在2024年业绩会上，泡泡玛特管理层就亮明了态度：“我们希望卖的是好的产品，而不是理财产品。”

当“买不到”不再是故事核心，Labubu所承载的，便只剩下产品本身的吸引力。

尤其是对一家试图走向全球化、长期化的潮玩公司而言，这或许是必须跨出的那一步，热度的回落，也几乎是注定的结果。

进入更严格的审视阶段

随着出货量急剧上升，供给之外，另一个更直接冲击消费者信心的，是泡泡玛特长期被人诟病的品控问题。

掉漆、歪头、缝线粗糙……在社交平台上，围绕“Labubu品控差”的吐槽不断出现。有消费者形容，自己为了换到一个“看起来正常”的Labubu，前后折腾了四次。

类似的问题，也出现在泡泡玛特的其他IP身上。比如，SKULLPANDA餐桌系列盲盒，被消费者集体投诉存在明显的品控瑕疵：品牌Logo被印成“POP MAET”，字母缺失；钢印重叠、模糊不清。尽管泡泡玛特随后紧急下架相关产品，但整体回应节奏和解决方案，并未完全平息争议。

SKULLPANDA餐桌系列盲盒，存在明显的品控瑕疵：品牌Logo被印成“POP MAET”

截至报道发出，泡泡玛特在黑猫投诉平台上的投诉量已超过2.1万条。对一个高度依赖“情绪价值”的品牌来说，这种体验层面的损耗，远比一次价格回调更致命，它直接动摇的是消费者对“值不值”的直觉判断。

当热度开始退潮之后，IP本身随之也进入了更严格的审视阶段。

王宁曾在2025年3月的一次媒体沟通会上，用“杯子”的比喻解释过公司的核心逻辑：一个杯子，通过提升生产效率，价格从100块钱降到10块钱，这说明中国制造足够优秀；同样的玻璃杯，上面印一个拉布布，就可以重新卖到100块钱；我们跟优秀的艺术家合作，依托中国成熟的制造业，创造新的价值。

但这种逻辑的前提是，IP本身足够稳固。

最典型的例子就是迪士尼。迪士尼IP背后，有电影、动画构建的完整世界观与叙事体系，人物性格清晰，情感连接可以被反复激活。最近的《疯狂动物城2》在国内上映27天，票房便达到38.15亿元，再次掀起现象级热度。

《疯狂动物城2》在国内上映27天，票房达到38.15亿元

相比之下，Labubu这样的IP主要依赖外形设计与名人效应，故事背景、性格成长线和长期叙事空间还不够清晰。一旦新鲜感消退，IP就更容易被拉回到“做工、材质和定价”的现实维度，审美疲劳随之加速。

泡泡玛特显然意识到了这一问题，并开始“补课”。

企查查显示，今年3月，公司登记了《LABUBU与朋友们》动画剧集第一季剧本V1的作品著作权；11月，业内又传出索尼影业获得Labubu电影改编权的消息，计划开发相关系列电影，具体形式仍在规划中。

尽管泡泡玛特方面对此不予置评，但王宁在今年7月曾向媒体透露，已有多家好莱坞电影公司主动寻求合作，“我们还在思考，是自己做，还是和好莱坞合作，以及用什么方式来做”。

只是，所有IP叙事和内容孵化都需要时间。而市场与消费者的耐心，正在发生微妙变化。

11月6日晚，泡泡玛特直播间内，一名工作人员在展示售价79元的DIMOO挂链盲盒时脱口而出：“妈呀，这东西卖79块钱，确实有点……”

一旁的同事立刻接话：“没事，会有人买单的。”

这段直播切片迅速登上热搜。

很快，有网友拆解该产品的材质构成，包括锌合金挂件、聚酯纤维挂绳、树脂公仔和玻璃或亚克力配件，并指出类似仿品在电商平台上的成本仅需几元钱。

这或许只是一次无心的“失言”，却精准击中了当下的情绪节点——当连卖货的人都开始对价格本身感到犹豫时，那套建立在“情绪溢价”之上的定价逻辑，也开始被消费者重新审视。

会成为一个文化符号吗？

近期，在经历了供给反转、价格回调与品控争议之后，泡泡玛特还迎来了一次意味深长的人事变化。

12月10日，泡泡玛特发布公告，69岁的LVMH大中华区集团总裁吴越，接替黑蚁资本管理合伙人何愚，出任公司非执行董事，任期三年。按照披露信息，吴越将获得每年120万港元的固定现金薪酬，以及每年180万港元的股份激励。

这并不是一则普通的董事会调整公告。从吴越的履历来看，他几乎是奢侈品行业在中国的“见证者”。

可以说，相比制造爆款，吴越更熟悉的是如何在长周期内维持品牌的价值感、稀缺感和边界感。而这，恰恰是泡泡玛特当下最需要补上的一课。

69岁的LVMH大中华区集团总裁吴越

摩根士丹利在最新研报中指出，吴越加入董事会，意味着泡泡玛特过去两年的增长，已经为其拓展新业务、引入顶级资源赢得了空间。更重要的是，这释放出一个信号，泡泡玛特的核心IP，正在被纳入更广义的时尚与娱乐体系中，市场对其品牌升级与长期运营能力的预期正在发生变化。

泡泡玛特方面也向盐财经表示，这次跨界，为整个中国新消费品牌如何实现品牌向上与全球化，提供了一个值得观察的样本。尽管潮玩与奢侈品看似分属两个世界，但在某种意义上其实是相通的，“那就是创造美、传递美，并让美的力量永远流传下去”。

在行业分析师张书乐看来，引入奢侈品体系的高管，本质上是为了加速泡泡玛特既定的战略转向——从单一的潮流玩具公司，走向更宽泛的潮流文化平台。这条路径并不只指向二次元衍生品，也可能延伸至穿搭、服饰乃至更多生活方式领域。此前Labubu在穿搭文化中被频繁使用，本身已经释放出信号，当IP从摆件变成可展示、可使用的符号，它的边界正在被重新定义。

但这条路并不轻松。张书乐也向盐财经提醒道，奢侈品和潮玩并非简单叠加的关系。潮玩可以凭借创意迅速走红，而奢侈品则依赖长期的文化积累和消费习惯的塑造。如果只是给潮玩套上奢侈品的外壳，很容易失真。

事实上，Labubu此前的大规模放量，也在一定程度上暴露出泡泡玛特对潮流节奏的把握仍在摸索阶段。如何在满足需求与保持克制之间找到平衡，正是奢侈品行业花了数十年才建立起来的能力。

资本市场已经给出了分化的预期。德银维持了泡泡玛特的“持有”评级，但给出了截然不同的两种估值情景。在熊市情景中，如果Labubu在2026年热度回落，且缺乏新IP接力，中国市场收入可能同比下滑20%，海外收入下滑10%，利润空间明显承压。在牛市情景下，若增长势头延续、新IP成功爆发，中国收入增长30%，海外增长50%，公司将迎来新一轮估值重塑。

这两种情景之间的差距，几乎就是泡泡玛特未来三到五年的分水岭。

在张书乐看来，泡泡玛特要完成真正的升级，至少要跨过三道门槛。第一，如何让产品进入更成熟的潮流体系，避免长期停留在低龄审美；第二，在跨界扩展中，如何增强实用性，而不仅是继续生产摆件；第三，也是最难的一点，如何让IP从单一商品，演变为一种可持续的文化符号。

泡泡玛特门店/图源：视觉中国

关于IP的长期主义，王宁在媒体沟通会上反复提及“尊重时间，尊重经营”。在他看来，Labubu即将十岁，MOLLY也接近二十岁，只要持续、健康地投入，IP的生命周期远比市场想象中更长。与传统IP公司强调边界和排他不同，泡泡玛特选择了一条更开放的路径，通过与不同艺术家和流行文化元素合作，让IP在变化中不断被重新解释。

对泡泡玛特来说，眼下的降温，或许不只是一次风险提示，还可能是一段必要的校准期。当潮玩从投机品回归消费品，当热度回归现实，真正的考验不再是制造爆款的速度，而是是否有能力把一个故事讲得足够久。

只要一个IP曾经被真正喜欢过，它就有机会在不同阶段被重新唤醒。王宁也并不回避公司的起伏：“公司会时而大，时而小，但是我相信我们可能是属于活得最久的一家公司。”（盐财经）