《金证研》北方资本中心 含章/作者 廉贞 映蔚/风控

2025年1月至11月，国内国镨钕混合金属平均值约为60万元/吨，较2024年50万元/吨明显增长。稀土价格波动影响部分下游客户，对于沈阳广泰真空科技股份有限公司（以下简称“广泰真空”）而言，其报告期内存在客户取消订单的情况，此番上市被问询与主要客户合作稳定性。

值得注意的是，一家与广泰真空累计交易超八千万元客户2024年整体开工率为60%-70%。另外，广泰真空所产真空设备在烧结钕铁硼主要生产工序中为“熔炼铸片”、“烧结”，而2023-2024年，下游稀土开采总量控制指标增速下滑， 2025年8月及9月国内钕铁硼产量环比下降。在此背景下，广泰真空扣非ROE走低且毛利率低于行业均值。

另一方面，2022年11月广泰真空原董事兼技术部部长顾建文离职，并退出员工持股平台。而顾建文曾参与广泰真空多项专利的发明，其中一项系核心技术专利。次年8月，同名顾建文入股并控制一家企业，且该企业的子公司出现包括顾建文在内的三名专利发明人，与广泰真空原参与多项专利研发的三名发明人“同名”，两者的部分专利涉及领域或存重叠。另外广泰真空及前述企业子公司皆位于相同地区，且2025年二者同场竞标。

一、扣非ROE走低且毛利率低于行业均值，贡献超八千万元客户的开工率不足八成

业绩是企业经营情况的一面“镜子”。2024年，广泰真空净利润增速由正转负，2025年1-9月，其净利增速超27%。此外，2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空毛利率皆低于行业均值，且收现比均不足1。

1.1 近三年一期毛利率低于同行均值，收现比不足1且扣非ROE走低

据广泰真空签署于2025年12月16日的招股说明书（以下简称“签署于2025年12月16日的招股书”），2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空的营业收入分别为2.81亿元、3.12亿元、3.79亿元、3.42亿元，净利润分别为4,425.59万元、7,303.45万元、6,894.41万元、7,667.47万元。

此外，广泰真空2025年三季报显示，2024年1-9月，广泰真空营业收入、净利润分别为2.71亿元、0.6亿元。

经测算，2023-2024年，广泰真空营收增速分别为11.05%、21.61%，净利润增速分别为65.03%、-5.6%。2025年1-9月，广泰真空的营收增速、净利增速分别为26.03%、27.95%。

不仅如此，广泰真空的毛利率低于行业均值。

据签署于2025年12月16日的招股书，2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空的毛利率分别为27.32%、33.55%、30.81%、35%。同期，广泰真空同行业可比企业毛利率均值分别为42.43%、40.24%、38.21%、39.38%。

此外，2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空扣除非经常性损益后净资产收益率（以下简称“扣非ROE”）分别为40.91%、44.84%、31.96%、26.26%。

另外，广泰真空收现比连续三年不足1。

据签署于2025年12月16日的招股书，2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空销售商品、提供劳务现金分别为1.86亿元、2.44亿元、2.64亿元、1.49亿元，经营活动产生的现金流量净额分别为5,914.41万元、4,881.26万元、10,299.16万元、3,314.13万元。

根据《金证研》北方资本中心测算，2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空的收现比分别为0.66、0.78、0.7、0.43，净现比分别为1.34、0.67、1.49、0.43。

1.2 客户中科三环累计贡献超八千万元收入，截至2025年3月14日开工率为60%-70%

据签署于2025年12月16日的招股书，广泰真空主营业务为真空装备的研发、制造和销售，主要产品包括真空烧结炉、真空熔炼炉、真空镀膜机等真空设备。

2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空主营业务收入中，烧结炉的收入分别为1.79亿元、1.52亿元、2.62亿元、1.9亿元，占其当期主营业务收入的比例分别为63.72%、48.79%、69.4%、55.91%；熔炼炉的收入分别为0.77亿元、1.39亿元、1.04亿元、1.38亿元，占其当期主营业务收入的比例分别为27.61%、44.74%、27.6%、40.5%。

同期，烧结炉和熔炼炉合计销售收入占主营业务收入的比例分别为91.33%、93.53%、97%、96.42%。

需要指出的是，2022-2023年及2025年1-9月，广泰真空向北京中科三环磁性材料股份有限公司及其子公司（以下统称“中科三环”）销售烧结炉、配件，销售金额的分别为1,625.75万元、4,399.63万元、2,851.83万元，占其当期营业收入的比例分别为5.8%、14.12%、8.34%。

经测算，2022-2023年及2025年1-9月，广泰真空与中科三环的累计交易额为8,877.21万元。

据中科三环2023-2024年年报及2025年三季报，2022-2024年及2025年1-9月，中科三环营业收入分别为97.16亿元、83.58亿元、67.51亿元、48.5亿元，归母净利润分别为8.48亿元、2.75亿元、0.12亿元、0.9亿元。

根据《金证研》北方资本中心测算，2023-2024年及2025年1-9月，中科三环营收增速分别为-13.97%、-19.23%、-2.65%，归母净利增速分别为-67.53%、-95.64%、314.8%。

据中科三环发布于2025年3月14日的《投资者关系活动记录表》，中科三环称其产能扩张计划始终是根据订单情况和市场需求情况来安排，不会盲目扩产。截至发布日2025年3月14日，其整体开工率约为60%-70%。

“故事”还在继续。

1.32023-2024年，下游稀土永磁行业的原材料稀土开采总量控制指标增速由21.4%下滑至5.9%

据签署于2025年12月16日的招股书，稀土永磁行业为广泰真空收入占比最高的下游行业。行业内，在稀土永磁材料中，烧结钕铁硼产量最高。广泰真空所产真空设备在烧结钕铁硼主要生产工序中为“熔炼铸片”、“烧结”。

据宁波韵升2023-2024年年报，2023年，国内稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别达25.5万吨、24.385万吨，分别同比增长21.4%、20.7%。2024年，国内稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为27万吨、25.4万吨，比2023年分别增加5.9%和4.3%。

并且，2025年，国内钕铁硼磁材行业开工率不足七成。

1.4 2025年8月及9月国内钕铁硼产量分别环比下降6.3%及1.66%，行业整体开工率不足七成

据签署于2025年12月16日的招股书，2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空主营业务中内销收入分别为2.55亿元、2.94亿元、3.56亿元、2.87亿元，占其当期主营业务收入的比例分别为91.01%、94.5%、94.24%、84.35%。同期，广泰真空外销收入分别为2,520.02万元、1,712.51万元、2,179.32万元、5,329.37万元，占其当期主营业务收入的比例分别为8.99%、5.5%、5.76%、15.65%。

据2025年9月11日发布的公开信息，根据调研数据，2025年8月，全国烧结钕铁硼总产量为29,599吨，环比下降约6.3%。

在开工率方面，2025年8月全国烧结钕铁硼工厂平均开工率为69.24%，环比下降4.69%。从企业规模看，头部企业开工率为67.34%，腰部企业为66.97%，尾部企业为62.13%，整体开工率均呈现走低趋势。

此外，2025年10月21日发布的公开信息显示，2025年9月，国内钕铁硼磁材产量为2.91万吨，环比下降1.66%，行业整体开工率为68.1%，环比下降4.14个百分点。且预计10月产量将进一步下滑至2.76万吨，环比下降约5%。

可见，2025年9月，国内钕铁硼产量环比下降1.66%。

总的来说，2022-2024年及2025年1-9月，广泰真空毛利率低于行业均值，收现比亦均不足1。与广泰累计交易超八千万元客户中科三环，营收连续下滑，其截至2025年3月整体开工率为60%-70%。

此外，广泰真空所产真空设备在烧结钕铁硼主要生产工序中为“熔炼铸片”、“烧结”。2023-2024年，国内稀土开采总量控制指标增速由21.4%下滑至5.9%。2025年8月及9月国内钕铁硼产量分别环比下降6.3%及1.66%，行业整体开工率不足七成。

二、原董事兼技术部部长或携两名发明人“出走”，间接控制的企业与广泰真空同场竞标

一波未平一波又起。2022年11月，广泰真空前董事顾建文离职。次年八月，“同名”顾建文入股的一家企业，该企业的子公司的多名发明人，与广泰真空昔日申请的专利发明人同名，且部分专利涉及领域或存重叠。此外，广泰真空与前述同业企业子公司同场竞标。

2.1 2022年11月广泰真空原董事兼技术部部长顾建文离职，并退出员工持股平台

据签署于2025年12月16日的招股书,2022年11月，广泰真空原董事顾建文因个人原因辞任董事并离职。截至签署日2025年12月16日，广泰真空的员工持股平台沈阳广泰高新科技投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“广泰高新”）持有广泰真空4.45%的股份。

2019年12月20日，广泰真空作出股东会议决议，同意与广泰高科签订《增资协议》，根据前述协议，广泰高科以2元每注册资本的价格认缴广泰真空150万元新增注册资本，26名激励对象通过出资到员工持股平台再向广泰真空增资的方式间接持有激励股权。

据广泰真空签署于2024年11月29日的《沈阳广泰真空科技股份有限公司股票公开转让并挂牌申请文件的审核问询函回复》（以下简称“签署于2024年11月29日的问询函回复”），2019年12月，广泰高科成立，26名合伙人进入持股平台，其中包括顾建文，且顾建文彼时担任广泰真空技术部部长。2022年11月，顾建文退出广泰高科。

此外，广泰真空2022年度计入研发费用的股权激励金额为负，主要系研发人员顾建文于当期离职导致。

即是说，2019年12月，广泰真空前董事顾建文通过股权激励间接入股广泰真空，彼时其担任广泰真空技术部部长。2022年11月，顾建文离职且退出员工持股平台广泰高科。

不仅如此，顾建文参与广泰高科核心技术专利的研发。

据签署于2024年11月29日的问询函回复，广泰真空一项名为“低氧环境阀门自动对接技术”的核心技术，对应的一项实用新型专利为“一种分体式真空烧结装置”。

据国家知识产权局数据，截至查询日2025年12月26日，发明人为“顾建文”，申请人为“广泰真空”的有效专利共11项。

其中，一项名为“一种分体式真空烧结装置”的实用新型专利，专利号为2020206073986，申请日为2020年4月21日，授权公告日为2021年1月15日。截至查询日2025年12月26日，该专利的申请人为广泰真空，案件状态为专利权维持，专利发明人包括顾建文，且该专利未进行专利发明人变更。

此外，该专利属于真空烧结设备技术领域，具体涉一种分体式真空烧结装置。

值得注意的是，顾建文自广泰真空离职次月，广泰真空的一家同业企业成立。

2.2一众高科成立于2022年12月，次年8月同名“顾建文”入股一众高科并持股95%

据市场监督管理局数据，沈阳一众高新科技有限公司（以下简称“一众高科”）成立于2022年12月30日。截至查询日2025年12月26日，一众高科法定代表人为“顾建文”，注册资本为一千万元，其担任一众高科执行董事兼经理。顾建文持有一众高科95%的股份，系一众高科控股股东。

变更记录显示，2023年8月10日，一众高科负责人由付方路变更为“顾建文”，在高级管理人员变更中，一众高科的经理亦由付方路变更为“顾建文”。

不仅如此，2023年8月10日，一众高科进行投资人变更，变更前，一众高科的投资人为付方路、迟红伟，变更后，一众高科的投资人为付方路、迟红伟、“顾建文”。次日，一众高科再次进行投资人变更，变更后，一众高科的投资人为迟红伟、“顾建文”。

此外，一众高科子公司多名发明人也名为“顾建文”。

2.3 东科真空系一众高科的子公司，2023年10月起申请的多项专利包括名为“顾建文”的发明人

据市场监督管理局数据，沈阳东科真空科技有限公司（以下简称“东科真空”）成立于2023年1月5日。截至查询日2025年12月26日，“顾建文”担任东科真空的法定代表人、执行董事兼经理，且一众高科系东科真空唯一股东。

2023年8月3日，东科真空进行联络人变更。变更前后，东科真空的联络员分别为付荣红、“顾建文”。2023年10月16日，东科真空再次进行联络员变更。变更前后，东科真空的联络员分别为“顾建文”、李高廷。

此外，2023年8月3日，东科真空进行高级管理人员变更，变更前后，东科真空的经理分别为迟红伟、“顾建文”。同日，东科真空进行负责人变更，变更前后，东科真空的负责人分别为迟红伟、“顾建文”。

据国家知识产权局数据，截至查询日2025年12月26日，发明人为“顾建文”，申请人为“东科真空”的有效专利共12项，且申请时间为2023年10月至2024年12月。

巧合的是，东科真空的顾建文等三名发明人，皆与广泰真空的发明人“同名”。

2.4 东科真空另外两名发明人亦与广泰真空发明人“同名”，且专利涉及领域或存重叠

据签署于2024年11月29日的问询函回复，2019年12月，杨帆作为广泰真空的机械工程师成为广泰真空员工持股平台的合伙人之一，2023年3月，杨帆退出广泰真空的员工持股平台。

据国家知识产权局数据，截至查询日2025年12月26日，发明人为“杨帆”，申请人为“东科真空”的有效专利共7项，申请日在2023年10月-2024年12月；发明人为“杨帆”，申请人为“广泰真空”的有效专利共有5项，申请日在2017年5月-2020年5月。

不仅如此，前述“同名”人员在广泰真空及东科真空参与专利的领域或存重叠。

前述可知，一项名为“一种分体式真空烧结装置”的实用新型专利系广泰真空核心技术对应专利。

据国家知识产权局数据，此外，截至查询日2025年12月26日，广泰真空专利“一种分体式真空烧结装置”发明人包括杨帆。

此外，一项名为“一种三段式真空烧结装置”的实用新型专利，专利号为2020206081874，申请日为2020年4月21日，授权公告日为2021年1月15日。截至查询日2025年12月26日，该专利的申请人为广泰真空，案件状态为专利权维持，专利发明人包括顾建文、杨帆，且该专利未进行专利发明人变更。该专利属于真空烧结设备技术领域，具体涉一种三段式真空烧结装置。

一项名为“真空雾化制粉炉导流嘴加热装置”的实用新型专利，专利号为2017205394564，申请日为2017年5月16日，授权公告日为2018年1月5日。截至查询日2025年12月26日，该专利的申请人为广泰真空，案件状态为专利权维持，专利发明人包括刘海富、杨帆，且该专利未进行专利发明人变更。该专利涉及雾化制粉炉领域，具体涉及真空雾化制粉炉导流咀加热装置。

再来关注东科真空专利的具体情况。

据国家知识产权局数据，一项名为“一种连续式真空烧结炉”的实用新型专利，专利号为2023233356149，申请日为2023年12月7日，授权公告日为2024年9月27日。截至查询日2025年12月26日，该专利的申请人为东科真空，案件状态为专利权维持，专利发明人包括顾建文、杨帆，且该专利未进行专利发明人变更。此外，该实用新型涉及真空烧结技术领域，具体为一种连续式真空烧结炉。

一项名为“一种烧结炉物料上料装置”的实用新型专利，专利号为2023229185848，申请日为2023年10月30日，授权公告日为2024年9月27日。截至查询日2025年12月26日，该专利的申请人为东科真空，案件状态为专利权维持，专利发明人包括顾建文、刘海富，且该专利未进行专利发明人变更。该实用新型适用于烧结炉技术领域，特别涉及一种烧结炉物料上料装置。

还需说明的是，东科真空与广泰真空在同一地区且同场竞标。

2.5广泰真空与东科真空皆位于沈抚示范区，2025年二者同场竞标且广泰真空中标

据签署于2025年12月16日的招股书,截至签署日，广泰真空的办公地址及注册地址皆为辽宁省沈抚示范区同城路599号。

据市场监督管理局数据，截至查询日2025年12月23日，东科真空的住所为辽宁省沈抚示范区金枫街75-1号0301-2。此外，东科真空填报于2025年6月19日的2024年年报显示，东科真空的企业通信地址亦为辽宁省沈抚示范区金枫街75-1号0301-2。

此外，2025年，东科真空与广泰真空同场竞标。

据广东省机电设备招标中心有限公司（以下简称“招标中心”）发布于2025年8月8日的公开信息，肇庆三环京粤磁材有限责任公司采购全自动保护进料真空烧结炉（一拖四）设备项目的第一中标候选人为广泰真空，综合得分为92.45分，投标报价为405.5万元。第二中标候选人为东科真空，综合得分为82.96分，投标报价为396.6万元。

且招标中心发布于2025年8月12日的中标结果公告显示，前述招标项目的中标人为广泰真空。

可见，广泰真空与东科真空皆位于沈抚新区，且二者于2025年同场竞标，广泰真空为中标人。

简言之，2022年11月，广泰真空的前董事顾建文离职，离职前，其曾通过股权激励的方式间接入股广泰真空，并且曾参与广泰真空超10项专利研发，其中一项为广泰真空核心技术对应专利。巧合的是，2022年12月，一众高科成立，次年8月，“同名”顾建文入股一众高科并成为控股股东。

需要说明的是，顾建文离职后，一众高科的子公司东科真空自2023年10月起申请的多项专利包括名为“顾建文”的发明人。巧合的是，东科真空另一专利发明人与广泰真空原机械工程师杨帆“同名”。即广泰真空两名前员工，均现身东科真空的专利发明人名单，或为同一人。

不仅如此，经研究发现，除了上述两人外，还有同名的专利发明人刘富海，且相关专利涉及领域或存重叠。另外，广泰真空及东科真空皆位于辽宁省沈抚示范区。2025年，广泰真空与东科真空同场竞标，且广泰真空中标。基于上述情形，广泰真空与东科真空或关系待解。

三、结语

此番上市，广泰真空近三年一期毛利率低于同行均值，收现比不足1且扣非ROE走低。此外，与广泰累计交易超八千万元的客户截至2025年3月整体开工率不超过70%。另一方面，广泰真空所产真空设备在烧结钕铁硼主要生产工序中为“熔炼铸片”、“烧结”。2023-2024年，下游稀土开采总量控制指标增速由21.4%下滑至5.9%。2025年8月及9月，国内钕铁硼产量分别环比下降6.3%及1.66%。

此外，2022年11月，广泰真空曾参与核心技术专利研发的前董事、技术部部长顾建文离职。次年，“同名”顾建文入股一众高科并成为控股股东，此外，一众高科子公司东科真空共计三名发明人，与广泰真空昔日申请的多项专利发明人“同名”，且相关专利涉及领域或存重叠。基于上述情形，广泰真空原董事兼技术部部长顾建文或携团队“出走”，广泰真空与顾建文间接控制的东科真空同场竞标。