当前信贷增速延续放缓，社融增速亦高位回落，政策虽有托底但其对需求的修复或因时滞而尚未体现。各类银行存款增长提速，但非银化特征明显。在居民财富化进程中，银行流动性指标管理诉求或提升。

本刊特约 文颐/文

截至10月末，全国性国有大行存贷增速差为-1.31%，较9月末降幅缩窄0.33个百分点，其中，国有四大行存贷增速差环比缩窄0.02个百分点至-2.1%；中小银行存贷增速差延续回升，10月末录得3.74%，环比上升0.08个百分点。中小银行存款同比增速为9.33%，延续高增长趋势，增量贡献主要来自非银存款；国有大行非银存款单月仍为净流入，整体“存款搬家”的状态延续。

负债端非银化特征明显

各类银行存款增长提速，企业存款承压，国有大行储蓄流向非银。10月，国有大行、中小银行存款增长均提速，但非银化特征明显。10月末，国有大行、中小银行存款增速分别为7.4%和9.33%，环比分别提升0.16个百分点、0.22个百分点。

结构上观察到10月存款数据特征如下：1.各类银行企业存款增长承压，10月，国有大行、中小银行企业存款单月均负增长，其中，中小银行同比多减3790亿元，定期存款增长压力更大，一方面，企业高息定存到期后因流动性需求而不续做，另一方面，银行因息差管控而压降高成本存款；同时城投化债过程下，银行资产负债表贷款、存款两端将同步减少，亦压制存款增长。

2.国有大行个人存款波动加剧，9月，国有大行个人存款虽高增，但10月净减少1.18万亿元，波动明显加剧，或源于按揭提前还款、零售贷款投放承压抑制存款派生以及个人存款向非银转化的影响。

3.储蓄存款非银化，10月，国有大行、中小银行非银存款分别增长7008亿元和1.18万亿元，同比亦大幅多增，或源于资本市场表现较好，资金由一般存款转向证券资金、保证金等账户，同时，伴随理财规模增长，其托管账户亦分流储蓄资金。

结合金融数据看，当前企业再生产信贷需求尚未修复，但居民端投资风险偏好因资本市场提振而提升，未来伴随高息定期存款到期，居民或选择加大资本市场配置力度，故定期存款将向非银转化的特征或持续。

信贷总量及结构均欠佳，中小行增加融出。10月，银行增长及结构均欠佳，总量看存款类金融机构居民企业短期及中长期贷款同比均少增，结构看大行贷款同比少增1698亿元，中小行同比虽多增1731亿元，但主要贡献来自票据冲量。

信贷增长承压除需求尚未修复外或主要源于以下因素：1.前三季度或有银行已完成全年绝大部分信贷目标，故为储备来年项目，四季度呈投放“惜贷”行为，此外分支机构从考核角度亦有做低基数意愿；2.政策虽发力，但尚未转化至实际信贷需求，如5000亿元政策性金融工具虽落地，但其对信贷的撬动尚未显现，或因时滞因素未于10月体现；3.财政贴息政策9月虽发力，但或提前透支了部分需求；4.化债政策下部分贷款被置换；5.房价尚未企稳过程中部分居民按揭提前偿还。

信贷供给减少，中小银行增配同业资产。10月，国有大行、中小银行债券投资分别增长4313亿元和1258亿元，同比均少增，或受年内政府债发行前置的影响，10月政府债新增4893亿元为年内单月最低水平，债券供给减少。此外，中小银行买入返售及同业往来同比均多增，在存款增长但需求受限的环境下，适当增加融出或为中小行配置闲置资金的主要渠道。

当前信贷增速延续放缓，社融增速亦高位回落，政策虽有托底但其对需求的修复或因时滞而尚未体现。上市银行零售风险虽抬升但影响相对可控，叠加丰厚的拨备覆盖和稳定的分红政策，共同构筑了银行“红利重估”逻辑的“稳健锚”。而银行在金融市场、财富管理、投行等领域所具有的优势，形成了银行估值差异化的“增长帆”。银行估值仍处于历史偏低水平，中长期资金亦具备配置动能，增加银行板块配置是“高切低”及均衡配置思路下的较优选择。基于此判断，以国有大行为代表的红利资产较无风险利率仍具性价比。

银行流动性指标管理压力提升

在居民财富化进程中，银行流动性指标管理诉求或提升。居民财富化进程中，银行一般性存款转化为非银存款，国有大行趋势更为明显。2025年5月以来，大小行个人定存增速持续回落，9月，大行和小行个人定存同比增速分别为11.2%、10.7%，较5月分别下降2.3个百分点和2.2个百分点，其中，国有大行自6月以来个人定存当月增量均较2024年同期少增；年初以来，国有大行非银存款占比震荡上行，9月为11.2%，较1月提升2.5个百分点。

存款非银化使得银行各项流动性指标边际下降，存款非银化将使得司库负债策略的指标管控诉求阶段性强化。从商业银行面临的主要两个流动性风险指标——流动性覆盖率（LCR）和净稳定资金比例（NSFR）来看，其对银行的各类负债进行了优劣之分，长期限、稳定的一般性存款更好，对流动性指标的优化力度更大。例如，流动性覆盖率的分母仅考虑剩余期限在30天以内的负债，即30天以内的负债越多，LCR越承压。

现阶段居民存款活化、非银化虽然并未使得国有大行面临较大的资负缺口压力，但由于长期限更稳定的居民定期（流动性风险指标计量框架下更优质的负债）转化为非银活期，银行的指标管理压力在提升。

开源证券进一步具体分析居民存款活化、非银化对商业银行主动流动性风险管理指标和利率风险管理指标的影响路径。

1.流动性覆盖率（LCR）=合格优质流动性资产/未来30天现金净流出。银行负债结构的改变只影响LCR分母，未来30天现金净流出=未来30天内预期现金流出-未来30天内预期现金流入。现金流出项目对应负债业务，如活期存款可能随时面临客户的取款需求，会形成商业银行的现金流出。

2.当居民定期存款转为居民活期/非银活期存款时，LCR下降。分子不变，分母未来30天预期现金流出增加，定期存款不计入分母，居民活期存款和非银活期存款（视为业务关系存款）则分别以10%和25%的折算率计入，因此分母变大。当居民定期存款转为非银定期存款时，LCR不变。分子不变；分母不变，1个月以上定期存款不影响LCR分母。

3.净稳定资金比例（NSFR）=可用的稳定资金/所需的稳定资金。NSFR实际上是一张反映银行资产期限结构与负债期限结构匹配状况的表单，分子可用的稳定资金通过不同的折算系数，对不同期限、类型的负债做出稳定性的评价，期限长的负债比短的负债好，零售客户和小企业客户的存款比大企业客户和同业客户的好。

当居民定期存款转为居民活期、非银活期存款时，NSFR下降。分母不变，分子可用的稳定资金下降，1年期以上定期存款的折算系数为100%，转化为居民活期存款后折算率降为90%、95%，转为同业活期存款后折算率降为50%。

当居民定期存款转为非银定期存款时，NSFR下降。分母不变，分子下降，可用稳定资金系数从100%（1年期以上定期存款）下降至0%（3个月、6个月非银定期存款）。

流动性缺口率=90天内表内外流动性缺口/90天内到期表内外流动性资产；分子=90天内到期的表内外资产-90天内到期的表内外负债。该指标衡量到期资产对到期负债的覆盖情况，为流动性监测指标，一般要求≥-10%。

居民定期转居民/非银活期，流动性缺口率下降。1年期以上定期存款不计入90天内到期的表内外负债，居民定期存款到期后不再续作，转为活期存款后，90天内到期的表内外负债规模增加，分子90天内表内外流动性缺口下降，分母不变。

居民定期转非银，流动性缺口率下降/不变。若1年期以上定期存款转为3个月非银定期存款，流动性缺口率下降；90天内到期的表内外负债规模增加，分子90天内表内外流动性缺口下降，分母不变。若转为6个月非银存款，流动性缺口率不变。

4.核心负债依存度=核心负债/总负债。居民定期转为居民/非银活期/3个月非银定期存款后，该指标下降。核心负债包括距到期日三个月以上(含)定期存款和发行债券以及活期存款的50%。

居民定期存款转为6个月非银定期存款后，该指标不变。利率风险指标(△EVE/一级资本净额)；根据《商业银行银行账簿利率风险管理指引》，稳定存款中，不因市场利率环境显著变化而引发重定价的存款被视为核心存款，针对核心存款，商业银行可根据存款特点和历史数据，确定现金流到期期限。

居民定期转为居民/非银活期后，由于该类活期存款非自然沉淀的利率不敏感型存款，在计量利率风险指标时将被视为非核心存款，划至隔夜时间区间，这将放大资负期限错配，利率风险指标或将恶化。

存款非银化对大行LCR和NSFR的定量影响

开源证券以国有大行2025年上半年财报数据为基础，静态测算2025年三季度居民存款非银化对其流动性覆盖率（LCR）和净稳定资金比例（NSFR）的影响。测算具体过程如下：

第一步：确定2025年三季度到期个人定存转化为非银存款的规模。

1.确定2025年三季度到期个人定存规模：剩余期限3个月以内的定期存款*个人定期存 款占比，个人定期存款占比（2025年上半年）=个人定期存款余额/定期存款余额。

2.个人定存转化为非银存款规模：到期个人定存*转化比例，转化比例假设三种情形：30%、50%和70%。

第二步：测算个人定存转化为非银活期存款对流动性覆盖率（LCR）的影响。

3.预期现金流出总量变动：个人定存提取率为10%，非银活期存款（业务关系存款）提取率为25%，预期现金流出总量变动=个人定存转化为非银存款规模*（25%-10%）。

4.流动性覆盖率（测算值）=合格优质流动性资产/(预期现金流出总量（测算值）-预期现金流入总量)。

根据开源证券的测算，当到期个人定存有30%、50%、70%转化为非银活期存款时，对国有大行流动性覆盖率的影响区间分别为[-3.2个百分点，-0.7个百分点]、[-5.1个百分点，-2个百分点]、[-6.9个百分点，-2.6个百分点]，在70%的转化比例下，除建设银行外，其他国有大行流动性覆盖率预计仍可维持在120%的合意水平之上，指标管理压力可控。从各家银行的影响来看，中国银行和交通银行影响幅度较大，源于其3个月以内到期定期存款占比较高，农业银行受影响的幅度相对较小，其3个月以内到期存款占比较低。

第三步：测算个人定存转化为非银活期存款对净稳定资金比例（NSFR）的影响。

5.可用的稳定资金变动：个人定存（1年期以上）可用稳定资金系数为100%，非银活期存款（业务关系存款）为50%，可用的稳定资金变动规模=个人定存转为非银存款规模*(50%-100%)。

6.净稳定资金比例（测算值）=可用的稳定资金（测算值）/所需的稳定资金。

根据开源证券的测算，当到期个人定存有30%、50%、70%转化为非银存款时，对国有大行净稳定资金的影响区间分别为[-1.89个百分点，-1.45个百分点]、[-3.16个百分点，-2.42个百分点]、[-4.42个百分点， -3.39个百分点]，在70%的转化比例下，除交通银行外，其他国有大行净稳定资金比例预计仍可维持在120%的合意水平之上，指标管理压力可控。与流动性覆盖率影响相同，中国银行和交通银行较大，农业银行受影响相对较小。

第四步：进一步假设个人定存转化为非银存款，其中非银定期存款占比为50%，测算对LCR和NSFR的影响。

7.流动性覆盖率：较个人定存100%转化为非银活期存款的情形负向影响更小。非银活期存款作为业务关系存款以25%的提取率计入LCR分母（未来30天预期现金净流出），非银定期存款多为1个月以上，不影响LCR分母。预期现金流出总量变动=个人定存转化为非银存款规模*(25%-10%)*50%。

根据测算，当到期个人定存有30%、50%、70%转化为非银存款（50%定期、50%活期）时，对国有大行流动性覆盖率的影响区间分别为[-1.77个百分点，-1.17个百分点]、[-2.74个百分点，-0.36个百分点]、[-3.69个百分点，-1.36个百分点]。

净稳定资金比例：较个人定存100%转化为非银活期存款的情形负向影响更大。非银活期存款作为业务关系存款以50%的折算率计入NSFR分子（可用的稳定资金），6个月以内非银定期存款折算率为0%，可用的稳定资金变动规模=个人定存转为非银存款规模*（50%-100%）+（0%-100%（）/2。

根据测算，当到期个人定存有30%、50%、70%转化为非银存款（50%定期、50%活期）时，对国有大行净稳定资金比例的影响区间分别为[-2.84个百分点，-2.18个百分点]、[-4.73个百分点，-3.64个百分点]、[-6.63个百分点，-5.09个百分点]。

发行长期限同业存单优化效率高

LCR管理侧重流动性资产储备，NSFR管理侧重负债结构改善。流动性覆盖率（LCR）=合格优质流动性资产/未来30天现金净流出，2018年起监管要求≥100%，侧重短期资金和流动性资产储备。

LCR改善的方法：1.增加合格优质流动性一级资产持有规模，如准备金、国债等，是效果最显著的银行最常用的方法。2.同业存单发行（剩余期限>30天）；3.央行工具操作：降准置换MLF可释放国债等抵押品，HQLA增加可改善LCR；买断式逆回购，银行将冗余地方债卖断给央行，置换现金可改善指标；4.增加货基/短期开放式基金持有规模，该方法改善力度有限，不常用。

净稳定资金比例（NSFR）=可用稳定资金/所需稳定资金，2018年起监管要求≥100%，是资产负债表的全期限指标，波动小，侧重负债端结构调整。

NSFR改善的方法：负债端优先：1.发行长期限存单（9个月/1年)，效果好，见效快，是银行常用的方法；2.补充一般性存款，见效慢，往往需要吸收主动存款如结构性存款，大额存单对负债成本或形成一定负向影响；3.发行金融债，见效慢，且发行成本受到利率市场环境的影响。

资产端其次：1.压降资金融出，增持国债，效果一般，见效较快；2.卖出NCD，换成利率债，效果一般，见效较快；3.减缓贷款节奏，或缩短贷款久期，该方法效果好，但一般不用，因贷款业务优先级高。

发行长期限同业存单：可不同程度改善多项流动性风险指标，发行长期限同业存单对各项流动性风险指标如流动性覆盖率、净稳定资金比例、流动性缺口率和核心负债依存度均有不同程度的优化作用。

流动性覆盖率：发行3个月及以上同业存单。分母不变，分子现金增加，LCR改善。净稳定资金比例：发行9个月及以上同业存单。现金所需稳定资金系数为0%，分母不变；同业存单可用稳定资金系数为50%，分子变大，NSFR改善。流动性缺口率：发行6个月及以上同业存单。90天以内到期的资产增加，分子分母同时变大，当流动性缺口率<1时，上升。核心负债依存度：发行6个月及以上同业存单。6个月及以上同业存单计入核心负债，分子分母同时变大，核心负债依存度<1，变大。

央行工具对LCR和NSFR的影响基本中性。MLF、OMO、买入国债对国有大行LCR的影响中性，买断式逆回购可起到优化LCR的作用。NSFR指标稳定性强，改善和恶化难度都比较大，OMO、买断式逆回购对NSFR的影响中性，央行买入国债小幅优化NSFR，在NSFR>110%时，申请MLF对国有大行NSFR有小幅负面影响。

OMO对LCR和NSFR的影响均为中性。LCR不变：分子期限均小于30天，逆回购使得现金增加，同时以国债作为质押物适用100%的折算系数从分子中扣除，分子不变；以央行作为交易对手的抵质押融资提取率为0%，分母不变。

NSFR不变：分子“来自央行和金融机构的融资”，期限为6个月以内时，折算系数为0%，可用的稳定资金不变，分子不变。分母则根据《净稳定资金比例计算方式》，当资产存在变现障碍的期限少于6个月时，该资产的所需稳定资金系数与同类无变现障碍资产相同，因此质押国债折算系数不变，分母不变。

MLF（1年）：国有大行多以国债多为质押物进行申请，对LCR影响中性，对NSFR产生一定的影响，但幅度较小。LCR分子不变，由于MLF期限大于30天，分母不变，因此LCR不变。

NSFR：分子“来自央行和金融机构的融资”，期限为6个月至1年期以内时，折算系数为50%，可用的稳定资金增加，分子增加。分母对于存在变现障碍的期限为6个月到1年的资产，如果该资产无变现障碍后的所需稳定资金系数为50%或以下，则该资产适用50%的所需稳定资金系数，以国债质押为例，折算率从5%至50%，分母增加。分母和分子增加规模的比例为45:50，当NSFR<110%时，银行申请MLF对NSF起到优化作用，反之影响略负面，国有大行NSFR均大于110%。

买断式逆回购（6个月以内）：国有大行多以冗余地方债作为回购标的进行申请，可起到优化LCR的作用，对NSFR的影响中性。LCR分子增加，冗余地方债不计入HQLA，现金以 100%折算率计入。由于买断式逆回购期限均大于30天，分母不变，因此LCR变大。

NSFR分子“来自央行和金融机构的融资”，期限为6个月以内时，折算系数为0%，可用的稳定资金不变，分子不变。分母买断式逆回购多以冗余地方债作为回购标的，由于操作期限主要为3个月和6个月，根据《净稳定资金比例计算方式》，当资产存在变现障碍的期限少于6个月时，该资产的所需稳定资金系数与同类无变现障碍资产相同，因此，质押地方债折算系数不变，分母不变。

央行买入国债：LCR影响中性，NSFR小幅改善。LCR 不变：分子不变，现金增加，国债减少。分母不变，因此LCR不变。NSFR小幅改善：分子不变，分母变小，银行持有国债规模下降，现金规模上升，现金所需稳定资金系数为0%，小于国债的5%,分母变小。

（作者系资深投资人士。文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。）

本文刊于11月29日出版的《证券市场周刊》