近期，当美国政府掏出真金白银入股英特尔的消息传开时，这家昔日半导体巨头的股价一口气飙升20%。

但熟悉内情的人都清楚，这不过是一场持续多年的 抢救接力赛—— 从拜登政府的芯片法案，到去年盛传的希望台积电入股英特尔，到近期政府直接下场。

更广泛而言，美国想挽救的不止是一个英特尔，而是整个高端工业，乃至整个制造业。美国之所以如此急于“混改”英特尔，在其背后，实则事关美国制造业回流与复兴这一全盘战略规划。

如何理解这一深层逻辑，美国这一“万亿豪赌”能够得偿所愿吗？

01

唯一的底层共识

一切得追溯到20年前。

2007年美国制造业供应链的脆弱性指标超过10%，位居全球主要经济体的首位。随后的08年金融危机更是一盆冷水，浇醒了沉浸在 第三产业神话 里的美国人，集体反思制造业空心化带来的风险。

自此之后，虽然美国由于贫富差距、种族歧视等问题，社会割裂日益拉大：红州与蓝州对峙，精英与平民对立。

但是 让制造业回家，成为两党唯一深化的底层共识：

●奥巴马政府时期的“重振美国制造业”战略，砸钱搞基建。

●拜登《芯片法案》、支持新能源等新兴产业，任内电子建厂规模大幅扩张。

●特朗普的“让美国再次伟大”，其中复兴制造业是核心议程。

俄乌冲突、疫情扰动等事件，更让全球都深刻意识到了工业产能的关键作用，遥想二战时期美国钢铁产量占全球超过60%，后来又率先产业化了半导体、面板等几乎所有高端制造业。但面对如今的铁锈带，昔日主导全球化并最受益的美国，开始在逆全球化上加速狂奔。

为了提升产业链的安全，一方面需要提升本国制造的能力，美国最典型的动作就是不遗余力的救英特尔这棵先进制程独苗；另一方面需要将进口来源地多元化，比如2018年的美加墨贸易协定就是在这一背景下诞生的。

总结来看，美国的政策无非是对内为财政补贴，对外关税和贸易管制，以及近期特朗普通过各种办法来制造弱美元。

经过两党近20年的努力，制造业回流确实取得了一定的效果。

比如从制造业就业人数来看，2000年之前，美国第二产业就业人数在2亿左右，但自此之后持续下滑到2013年。随着政策的推出，制造业就业人数绝对值小幅回升，虽然占比仍在下降，其他维度如制造业固定资产投资、增加值等均呈现出同样的规律。

而供应链的多元化也有改善。美国自中国进口的份额从巅峰时期的22%，下降到现在的15%以内。另外从北美的加拿大&墨西哥，以及东南亚进口均明显提升，提升最多的是越南，进口份额提高了2个百分点。

图：美英法德制造业增加值变化 粤开证券

但实际整体效果难言成功：

相对其他曾经老牌工业发达国家，美国制造业回流政策有一定效果。但从绝对角度来说，只是延缓了病症，并未解决问题。而其他墨西哥和越南等地的提升，更多是中国公司在对应地区的产能。

首先是百分比数据都还在钝刀子割肉般下降。比如制造业增加值占GDP的比重，从2010年的11.9%仍降至2023年的10.2%。

从国际贸易理论的来说，最直观体现国家间的制造业能力差异的就是贸易逆差。而美国这个数字仍在持续扩大，2023年贸易逆差达到创纪录的1.1万亿美元，相较于20年前翻倍。

制造业总会流向效率最高的地方，这并不以人的意志为转移。从2010年开始，美国制造的劳动生产率，开始持续拐头向下。不仅是美国，即使作为制造大国的我们，也无法逆转纺织产业的外迁。

图：美国制造业劳动力生产率 资料HTI

02

几家欢喜多家愁

从总量上，美国制造业难言回归历史巅峰。但结构上有些产业表现不错，比如关注度并不高的化工，在美国国内占比持续提升，车辆、石油和交运设备也都有所提升；而最大力扶持的3C，却从2020年的12.7%持续下降到10.8%。

图：美国制造业增加值结构（内圈2008，中圈2020，外圈2023） 资料CEIC，申万宏源

1.相对成功的案例

在制造业细分行业层面，美国在高技术含量制造品类如医疗器械、内燃机、货运车、航天上，仍然保持明显的产业优势，而且在制造业回流扶持政策出台之后，相对全球的比较优势系数，从接近被拉平到持续回升。

众所周知的美国页岩油革命，则是带动油服和采掘业跃升：2006-2010年产量增长超20倍，占国内天然气总产量比例从1%升至20%，2009年以6240亿立方米产量超越俄罗斯成为全球最大天然气生产国。

航天领域则上演着 硅谷式逆袭。以 SpaceX 为代表的商业航天公司，将火箭可重复使用技术将单次发射成本降至约 2000 万美元，仅为传统火箭的 1/10。并实现年发射超百次的工业化产能，Starlink已部署超 5000 颗卫星，构建起全球首个民用低轨通信网络。

图：美国部分制造业产业优势 资料UN Comtrade，中金公司

化工更是美国少数一直可以拿得出手的产业。作为全球第二大化工生产国，2025 年化工市场规模占全球约 15%，仅次于中国，一方面得益于能源成本和政策优势，一方面在高端材料、特种化学品等领域通过研发仍占据主导地位。

●基础化工：受能源优势，美国天然气价格长期低于全球水平，使得其乙烯、聚乙烯等基础产品竞争力突出，美国聚乙烯出口占国内产量的 45%，在全球过剩市场中仍保持竞争力。

●特种化学品：芯片法案带动半导体产业回流，带动光刻胶、电子气体等化工材料本土化需求，陶氏化学在光刻胶市场占全球 80% 份额。

2.但更多是失败的

但大部分行业是比较难以救回的，尤其是花了最多力气的电子半导体、新能源汽车等这种最具有代表性的大行业。

最为典型的是电子，美国作为半导体发明国，如今只在半导体设计如英伟达等公司上保持着绝对的领先优势，但在半导体制造、电子产品组装、元器件，已经全面落后于东亚。

比如半导体代工，之前是格罗方德停止研发先进制程，再是最后一个独苗英特尔也走向破产的边缘。为了重振半导体产业，美国给了这个行业最多的补贴，而且不惜通过用行政手段强迫台积电在美国投资。

但效果仍然很差。在这个比拼极致效率的行当，靠简单的补贴是比较困难的。《通胀削减法案》和《芯片法案》部分补贴的项目，仅2022年就有近40%、价值达840亿美元的项目已延期或暂停。

结果是，SiC衬底曾经的世界第一Wolfspeed破产，英特尔在崩溃的边缘，别说跟台积电比了，跟三星都不可同日而语。被围追堵截的中芯国际，反而是想到了破局的办法

另外一个支柱产业汽车，中国自主品牌在国内攻城略地，国内份额达到超过一半，而美国汽车制造业整体回流困难重重，产量跌破150万辆。美国汽车工业正经历传统燃油车主导与电动化转型并存的阵痛期。

尽管本土产能因关税政策和 IRA 法案有所扩张，但成本上升、供应链依赖和产能过剩、中高端工程师的奇缺，都是肉眼可见难以克服的挑战。

比如电池本土化扩张的战略，2025 年美国电池产能预计达 421.5 GWh（较 2024 年翻倍），由 LG、三星、丰田等企业主导，但原材料（锂、镍）依赖进口和技术依赖亚洲企业（如宁德时代）仍是瓶颈。

更讽刺的是，美国引以为傲的新能源汽车本土化革命，实则依赖墨西哥制造输血——2024年每辆美国制造电动车含40%墨西哥零部件，比三年前反而提升15个百分点。

图：美国汽车产量持续走低 国泰海通

03

为什么制造业难回流？

为什么国策难产，产业上也胜少败多？我们尝试构建制造模型来解释这个问题，将美国和东亚如中国的制造产业的关键成本项目进行对比。

比东亚成本高的地方：美国平均时薪高达 34 美元，具体到制造业，大概年薪是中国的接近5倍，当然美国中西部传统工业基地时薪略低，因此合理假设人力成本是国内的4倍。

成本一致的地方：原材料采购基本都假设为全球化。比如美国本土主机厂的零部件采购已经实现了高度全球化，墨西哥是主要的进口采购来源。

成本有优势的地方：1）能源和土地成本，以电价为例，美国中部工业地区电价在6美分/度左右，比中国工业用电还要略便宜一些。2）厂房设备，由于有政府补贴和税收优惠，也相对更有优势。

最后是产品在美国的售价，由于有关税的存在，假设最终企业拿到的价格，美国企业比中国高出30%，其他成本项用上述条件，我们建立中端制造业的模型：

结论也很清晰，在一个中国做有30%左右代表性的中端制造业，美国企业由于人工成本高昂，即使有补贴、关税带来的国产更高售价，也只能做到8%的毛利率。

再算上研发、税费，基本就是赔本赚吆喝。这也是为什么绝大部分制造业回不去的根本原因。而比30%毛利率更低的制造业比如服装和电子组装，那就更不用考虑了。

以汽车为例，这就是一个20-30%毛利率的典型中端制造业。商用车实证数据显示，美国单车成本超出中国一倍以上，跟我们的模型结果一致。

那哪些行业有可能回流呢？答案是高端制造业，因为以品牌、技术为核心，可能对冲掉高昂的人力成本，比如半导体设备、模拟芯片、航空航天、精密化工、自动化设备等。

最主要的差别在价格，不仅是30%关税带来的价格优势，美国高技术产品享受更高的品牌和技术溢价。以半导设备为例，我们了解到美国应用材料和拉姆的同类型设备，普遍比中国企业高出50%以上，贵的量检测设备甚至高出一倍以上。

通过对模型中关键售价的假设进行调整，可以看到高端制造业，美国企业可以实现略高于中国制造业的毛利率，接近60%。

唯一的变局在于中国企业突破美国的技术封锁，优势就可能像多米诺骨牌般崩塌，将毛利率直接打到30%左右的水平，让美国相关产业再无翻盘的机会，比如锂电池正是如此。

04

谁在攥着制造业的未来？

美国这场制造业回流运动，本质上是场 以时间换空间 的豪赌：用补贴和关税筑起高墙，守住高端产业的护城河，但中低端已无险可守。

制造业的迁徙从来不是政治口号能决定的。就像水往低处流，产业总会流向效率最高的地方。通过对政策的分析、行业的梳理，以及模型的分析，我们不难得到以下结论：

1.在逆全球化的今天，美国制造业回流国策并不会削弱中国中低端制造业的竞争优势，成熟的供应链、合理的成本结构，中国依然是全球难以替代的存在，这也是我国此前关税战的底气所在。

2.通过补贴和小院高墙，美国试图维持其高端制造业的产能和比较优势，对于中国企业来说，未来突破难度确实大幅提升，但机会的窗口并未关闭，时间的沙漏，总会偏向更懂 效率 的那一方。