7月29日，SpaceX股价盘中一度跌至107.01美元，较IPO发行价135美元下跌超过20%，较上市后的高点225.64美元更是回落超过50%。

按照上市初期约2.6万亿美元的峰值估值计算，SpaceX市值已经蒸发约1.2万亿美元，相当于亏了一整个特斯拉。

另一边，在特斯拉公布第二季度财报的第二天，特斯拉股价收跌14.52%，报319.69美元，创下一年多来最大单日跌幅；公司市值单日蒸发约2145亿美元（约合人民币1.5万亿元），成为当天标普500指数表现最差的成分股。截至目前，Tesla股价并未修复，仍较财报公布前低约18%。

如果只看营收和交付数据，这份财报并不算差。第二季度，特斯拉全球交付汽车480,126辆，创下历史同期新高；营收达到282.4亿美元，同比增长26%，同样高于市场预期。

但市场关注的重点已经发生了变化：由于AI、Robotaxi、Optimus以及相关基础设施投入持续增加，特斯拉第二季度资本开支达到58亿美元，自由现金流转为-11亿美元——这是公司两年多以来首次出现季度自由现金流为负。与此同时，公司维持全年超过250亿美元资本开支的指引。

除了现金流之外，还有两项信息值得关注。

根据特斯拉财报披露的累计付费载客里程拆分计算，Robotaxi车队今年第二季度新增付费运营里程约70万英里，低于第一季度约110万英里，环比下降约36%。

本季度的财报电话会上，马斯克在谈到Cybercab部署计划时表示，特斯拉将首先利用配备方向盘和踏板的Cybercab测试车辆积累驾驶数据，再逐步扩大无方向盘版本的部署。这说明，尽管特斯拉目前已有约1000万辆在路车辆持续收集真实道路数据，但Cybercab作为新的车辆平台，并不能直接依赖现有车型的数据，仍需要完成针对自身平台的数据积累与验证。

资本市场愿意给予特斯拉远高于传统汽车公司的估值，很大程度上并不在于它卖出了多少辆车，而是相信Robotaxi和Optimus能够带来下一阶段的增长。其中，Robotaxi最重要的逻辑之一，就是特斯拉能够依靠近1000万辆汽车持续采集真实道路数据，不断强化自动驾驶能力，最终形成一个持续自我强化的数据飞轮。

而这次被暴露出的问题，让市场开始怀疑：特斯拉长期强调的数据飞轮，究竟能够在多大程度上支撑Robotaxi的未来？

更重要的是，Cybercab承载的是特斯拉对于Robotaxi最终形态的设想。早在2019年的Autonomy Day上，马斯克就提出，未来真正的Robotaxi将不再需要方向盘和踏板（“There will not be steering wheels, pedals.”），车辆能够自主接单、接送乘客，并在没有人类驾驶员参与的情况下完成整个运营流程。

相比之下，目前在奥斯汀运营Robotaxi服务的Model Y，仍然保留方向盘和踏板，并且每辆车都配备安全监督人员，运营模式与马斯克设想中的最终形态仍有明显距离。

换句话说，目前的Model Y Robotaxi，更像是在验证Robotaxi运营体系；而Cybercab，才是特斯拉希望真正实现无人驾驶商业模式的核心载体。

也正因如此，马斯克关于“Cybercab仍需重新积累专属驾驶数据”的表态才格外值得关注。

它说明，特斯拉近十年积累的真实道路数据并不能让Cybercab直接跳过验证阶段。从Model Y到Cybercab并不是一次简单的软件迁移，对于一直强调“数据飞轮”的特斯拉来说，这意味着它所积累的数据，并不能无限、无成本地复制到每一代新平台上。

而对于资本市场来说，这意味着Robotaxi的兑现时间，可能还要继续向后推。

事实上，这已经不是市场第一次等待特斯拉兑现Robotaxi。

2019年，马斯克曾表示，到2020年底将有100万辆Robotaxi投入运营；此后几年，他又多次预测特斯拉将在下一年实现真正意义上的无人驾驶。然而直到2025年，特斯拉才在美国奥斯汀启动有限范围Robotaxi运营，目前仍处于少数城市、小规模车队的扩张阶段。

马斯克画的饼，开始让人觉得难以充饥了。

此前，资本市场一直按照“未来”给马斯克估值；而现在，市场开始按照“兑现速度”，重新给马斯克的未来定价。

也正是在这样的背景下，特斯拉与SpaceX是否会合并，突然从一个长期存在的设想，变成了本次财报电话会上最受关注的问题之一。

当被问及两家公司是否可能合并时，马斯克没有直接否认。他表示，特斯拉与SpaceX之间的合作正在不断增加，但公司合并不适合在财报电话会上讨论，必须经过适当的程序。特斯拉法律总顾问随后也将SpaceX称为特斯拉的重要合作伙伴，并表示双方已经存在多项互利交易。

支持合并的人给出的理由并不难理解：特斯拉与SpaceX目前已经在电池、制造技术、人工智能基础设施和芯片工厂Terafab等领域展开合作。摩根大通认为，两家公司的运营整合已经相当深入，共享工程人才、AI基础设施和马斯克本人，都可能为未来合并创造条件。SpaceX总裁Gwynne Shotwell也曾表示，把公司整合在一起，可能有助于简化马斯克旗下企业的管理。

但考虑到现实情况，这两家公司正处在不同的价值周期。SpaceX业务更成熟、控制权更集中，而特斯拉是公众持股广泛的上市公司。假如交易定价偏向任何一方，另一方股东都可能认为自己在为马斯克的整体战略买单。

至于是否真的能够合并，那是另一个问题——关键在于，这场讨论本身已经释放了一个值得关注的信号：资本市场开始重新审视马斯克旗下其他资产的价值，以及这些资产能否为特斯拉的未来提供更坚实的支撑。

而现在的情况是，马斯克用来支撑特斯拉未来估值的几项核心业务，都没有按照此前市场预期的节奏兑现。

当时，SpaceX股价已经从上市后的高点明显回落，空头也因此获得了可观的账面利润。路透社数据显示，截至7月下旬，SpaceX空头的账面盈利约为155亿美元，约56%的自由流通股处于出借状态。

这也是马斯克一直以来最典型的回应方式：当市场开始关注短期兑现时，他始终试图把讨论重新拉回长期价值。

这一轮市场重新审视特斯拉，并不是一件坏事。

它意味着资本市场开始要求马斯克证明，他画下的下一张蓝图，能够像过去那些故事一样，真正走向商业现实。

但与此同时，兑现从来都不是一个季度、一份财报就能完成的事情。

资本市场总希望未来尽快到来，而真正的未来，往往比所有人想象得更慢。

（：字母榜）