本文来自微信公众号：字母AI，作者：袁心玥，编辑：王靖，题图来自：AI生成

SpaceX上市第一天，马斯克成了人类历史上第一个万亿富翁。

同一天，2008年诺贝尔经济学奖得主保罗·克鲁格曼发文《Elon Musk， Human Ponzi Scheme》，直接把马斯克称为“真人版庞氏骗局”。

在这篇火力全开的文章里，他抨击马斯克收购Twitter之后“摧毁了X的商业模式，把它变成了一个粪坑”，广告商逃离，银行被套在130亿美元债务里。它后来甚至不是因为业务本身起死回生，而是靠特朗普回归和AI热潮续上了命。

在文章的最后，克鲁格曼直言：“埃隆·马斯克这个庞大的庞氏骗局，终将崩盘。”

在克鲁格曼看来，马斯克的财富机器，早已不只是靠火箭、电动车和卫星互联网运转。它更像是一套围绕“马斯克天才神话”建立起来的资本循环：投资者相信马斯克能创造未来，于是不断买入他的公司；公司估值上涨，又反过来证明马斯克确实能创造未来。

SpaceX上市，则把这套循环推到了最危险的一步。

因为这一次，买单的人不只会是马斯克的信徒、华尔街玩家和主动下注的投资者。

那些不相信马斯克的人，也可能被迫买单。

一、真人版庞氏骗局

保罗·克鲁格曼不是普通的马斯克黑粉。

他是2008年诺贝尔经济学奖得主，后来长期在《纽约时报》写专栏，几乎一直站在美国经济和政治争论的一线。

这篇《Elon Musk， Human Ponzi Scheme》从一个冷笑话开始：

克鲁格曼说，自己昨天出了一趟门。先坐上了Hyperloop，穿过Boring Company挖好的地下隧道；然后用脑机接口叫来一辆完全自动驾驶的特斯拉出租车；路上顺手读了火星殖民地的最新新闻。

当然，这一切都没有发生。

没有真正运行起来的Hyperloop，没有大规模商业化的地下隧道，没有全面兑现的特斯拉完全自动驾驶，也没有火星殖民地。

可是在过去十年里，马斯克不止一次承诺，这些东西最晚到2025年就会实现，甚至更早。

克鲁格曼想说的是：马斯克最擅长的不是把每一个未来都变成现实，而是用一些美好的愿景，让资本市场提前为这些未来掏钱。

他承认，马斯克不是没有真实成功。特斯拉确实曾经站在电动车浪潮前面，星链也确实是重要且可行的业务。

但在克鲁格曼看来，这些真实成功不足以解释马斯克今天的财富规模。真正支撑马斯克成为世界首富的是一种自我实现的信仰。

他在文章中写道：“马斯克的财富历来主要建立在自我实现的信念之上——相信马斯克天才的投资者纷纷涌入他所控制的公司股票，而这些公司价值的飙升又进一步提升了他天才的声誉。”

克鲁格曼认为这就是“庞氏骗局”：它看起来成功，是因为不断有新投资者进场；而它之所以能吸引新投资者，又是因为它看起来成功。

马斯克的帝国并不靠所有承诺兑现来运转，而是靠下一个更大的承诺覆盖上一个没有兑现的承诺。自动驾驶还没完全实现，就去讲机器人；X还没修好，就并入xAI；火星还没到达，就开始讲太空算力。

但马斯克最厉害的地方，是他总能让市场相信：这一次还没兑现，是因为真正伟大的东西还在后面。

克鲁格曼尤其拿X开刀。

马斯克收购Twitter后，克鲁格曼说他摧毁了X的商业模式，把它变成了一个“粪坑”，导致广告商逃离，银行也被套在130亿美元债务里。

但X后来并不是靠业务本身起死回生，它能活过来，靠的一是特朗普、二是AI热潮。特朗普当选后，广告商开始回到X平台，因为他们需要同时安抚马斯克和特朗普。2025年3月，马斯克又把xAI并入X，借着AI浪潮重新推高X的估值，也顺手修复了自己的个人资产负债表。

这在克鲁格曼看来，正是马斯克模式的典型样本：业务出问题了，就换一个更大的故事。旧叙事撑不住了，就接上一个更新更热、更难证伪的未来。

所以他说，SpaceX上市让事情变得更加清楚：“马斯克最强大的技能并非开发未来产品，而是他精通金融运作以及利用内部关系的能力。”

马斯克本人，才是这套“造富机器”的发动机。

二、被卖到天上的SpaceX

SpaceX上市，正好把克鲁格曼最想批评的那套推到了台前。

虽然这家公司并不是那种只有PPT、没有业务的泡沫公司——SpaceX的技术、收入、产业地位，都是真实的。星链已经成了它最重要的现金牛，招股书披露，2025年SpaceX总营收约186.7亿美元，其中以Starlink为主的连接业务收入约113.87亿美元，运营利润约44.23亿美元。

但克鲁格曼认为，资本市场给SpaceX开出的价格，已经远远超过了它的业务本身。

SpaceX上市定价每股135美元，融资750亿美元，估值约1.77万亿美元。上市首日，股价继续冲高，收盘市值突破2万亿美元，马斯克也因此成为全球首位万亿富翁。

如果按照IPO定价时的估值和2025年营收计算，SpaceX市销率已经接近94倍；按首日收盘后的市值计算，市销率更是超过112倍。

作为对照，英伟达已经站在AI算力浪潮中心，是过去几年全球资本市场最炙手可热的科技公司之一，市销率也大约在20倍上下——而SpaceX被市场卖到了100倍以上。

投资者买的已经不只是星链的订阅收入或者火箭发射业务的合同，那些真实业务仅仅是这场估值狂欢的地基。

真正把估值推上天的，是星舰、太空算力、AI数据中心，是那些遥远而宏大、并且难以被验证的未来。

然而，SpaceX的现实财务数据并不轻松。据招股书披露，2025年公司营收约186.7亿美元，但全年仍净亏损约49亿美元，运营亏损约26亿美元。另据Fortune梳理，截至2026年3月31日，SpaceX累计亏损已达413亿美元。

在克鲁格曼看来，SpaceX IPO不是一个普通的科技公司上市，而是马斯克财富机器的巅峰展示：一点真实成功，被用来撬动一个大得多的未来神话。

克鲁格曼问，SpaceX这种“天文数字般的估值”，到底要怎么合理化？

他的答案是：此次IPO的部分前提是，散户投资者会买入，并非因为他们理性评估了SpaceX的业务，而是因为他们相信自己是在购买“天才马斯克”的股份。

但只靠这批忠实信徒，可能还不够——马斯克的华尔街盟友也在为他“改写游戏规则”。

纳斯达克100和富时罗素等主要指数，最近修改了规则，让SpaceX几乎可以在上市后立刻被纳入其中。

这意味着，一旦SpaceX进入主要指数，指数基金就必须买入。因为指数基金的任务就是复制指数表现，公司股票被纳入指数，就会立刻带来新的购买需求。

过去，主要指数通常会等一家公司IPO至少一年，让子弹先飞一会儿，再考虑是否纳入。但这一次，规则为SpaceX倾倒。

克鲁格曼认为，这正说明马斯克又一次展示了他“拉拢并腐蚀关键机构”的能力。

值得注意的是，标普500抵住了压力，仍然要求SpaceX上市至少一年后，才可能被纳入。

三、普通人被迫买单

如果只是马斯克的信徒愿意买SpaceX，那还是一个主动选择。

有人相信马斯克会把人类送上火星，有人相信太空算力会成为下一个基础设施，有人愿意为这个未来下注，亏了赚了，都是自己的决定。

但指数基金改变了这件事的性质。

很多普通投资者并不直接买某一只股票，他们买的是共同基金、ETF、养老金账户、401(k)里的指数产品。

而指数规则决定，一家公司只要被纳入某个重要指数，追踪这个指数的基金就要跟着买。基金经理未必喜欢它，普通投资者也未必了解它，但规则要求它进入组合，它就会进入组合。

克鲁格曼引用了一个数据：如今约52%的基金资产投向指数或指数化产品，超过一半美国家庭持有共同基金。

换句话说，SpaceX的故事一旦进入指数，就不再只是富人、机构和马斯克粉丝之间的游戏——普通散户，无论是否相信马斯克，都会被迫买单。

一个人可以不相信马斯克、不买SpaceX、不看火箭发射、不关心火星殖民。但只要他的养老金、基金或ETF跟踪了相关指数，他就可能在不知不觉中，成为马斯克资本游戏的一环。

而克鲁格曼认为，马斯克的造富神话迟早会遇到问题：未来不能永远延期，叙事不能永远替代现金流。只要有一天市场不再相信“马斯克总能兑现下一个奇迹”，循环就会反过来。

估值下跌，会削弱马斯克的天才光环；光环变弱，会让更多投资者退出；投资者退出，又会进一步压低估值……

所以克鲁格曼才会在文章最后直言：“埃隆·马斯克这个庞大的庞氏骗局终将崩盘。但传统的庞氏骗局只会剥削那些自愿参与的投资者。而这一次，支撑马斯克骗局的很大一部分资金将来自被迫参与的普通美国民众。”

SpaceX只是第一个把问题打到台面上的案例。

接下来，OpenAI、Anthropic这些AI巨头也会陆续走向公开市场，它们的估值同样不只建立在今天的收入上。

当这些公司被包装成“AI时代的基础设施”，它们就会天然获得进入指数、进入基金、进入养老金组合的资格。

到那时，所有人都难以避开。

普通人未必参与这场造富游戏，却可能在泡沫破裂时承担它的后果。

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