前两天高盛发布了一份研报，标题也很有意境，叫《工业富联：董事长炉边谈话》。

我是很关注工业富联的，正好今天闲着没事就看了一下。

我把最核心的一段原文截图给你们看看。

上面核心一段翻译之后是这样的：

公司聚焦高毛利项目，持续深化与头部云服务提供商（CSP）的合作，相较于品牌客户，CSP 因提供高毛利的云服务，往往能带来更优的利润率。此外，公司将管控在竞争激烈市场的业务布局，以规避价格战。

2025年第三季度，受益于AI服务器业务增长，公司营收环比增长21%，毛利率从2025年第二季度的6.5%提升至7.0%，反映出AI服务器业务盈利能力的改善。

目标价风险与估值方法：

我们给予公司12个月目标价92.9元人民币，该目标价基于2026年预期市盈率30.3倍。目标市盈率的设定参考了可比公司的市盈率回归水平及未来年度基本面（净利润同比增速、营业利润率）。

你没看错，高盛认为工业富联股价值92.9元，今天的股价是55元，也就是至少还可以涨70%，理由是工业富联的盈利能力改善了。

我们再来看一张图。

上图是工业富联近五年的盈利能力趋势，不管是拉长到5年来看，还是拉长到10年来看，工业富联整体上的盈利能力一直都是下降的。

十年前好歹有10%以上的毛利率，但是随后就一直在下滑，10年时间只有2023年是增长的，其他所有年份都是下降的。

到去年三季报，毛利率已经跌破7%，高盛说7%是四舍五入，实际上只有6.76%，净利率前年就跌破4%，去年只有3.73%。

高盛因为去年三季报的毛利率相比于半年报提升了0.5%，就做出盈利能力改善的判断，说实话这也太忽悠了。

我懒得去看历年每个季度的盈利情况，但是我凭记忆就敢断言，不管是过去5年还是10年，工业富联三季报的盈利能力相对上半年，应该都是提升的，不信你们可以自己去验证。

这并不是工业富联真的盈利能力提升了，而是行业特性，或者说工业富联的特点。

工业富联现在确实受益于AI服务器，但绝不是因为服务器有多特殊，就会让公司盈利能力突然变得多高。

不可否认，代工行业的技术壁垒非常高，说代工没有技术含量的都是外行，工业富联是很厉害的，研发投入也非常高。

你看他每年的研发投入都是100亿以上，这比绝大部分高科技企业都要高。

代工生产的产品科技含量越高，那么生产本身的技术含量也越高，超大规模低成本生产，还要保证良率，这是很难的。

这也是到目前为止，国内只有工业富联、立讯精密和某某迪这三家主要代工厂的原因，因为门槛很高。

某某迪的制造能力主要为自己服务，立讯精密依然紧紧抱着苹果这条大腿，工业富联一直想撕掉代工的标签，三家各有特色。

但是很可惜，不管多高的门槛，代工的本质就决定了低利润空间，只能赚辛苦钱，而且这点辛苦钱还是自己千方百计想办法优化出来的。

工业富联的营收已经超过6000亿，这么大的规模，在成本控制上面稍微一点不注意，对利润的影响都是极其巨大的。

0.05%的差异就是300亿，公司一年的利润才两百多亿，你看是不是一不小心就可能亏损。

今天工业富联的市值是11000亿，如果再涨70%以上，那就是接近19000亿。

一家每年赚两百多亿的公司，市值给近2万亿，就看你们信不信？

当然高盛认为工业富联会因为AI服务器让公司业绩大增，如果按30倍PE来算的话，利润得600亿以上。

如果保持现在的盈利能力，意味着营收还要增长10000亿。

这是不可能的，服务器再怎么火，现在也绝用不了这么多，当然如果说盈利能力再增长多少，这是有可能的，因为没有发生嘛，随便怎么说都行。

工业富联是很优秀的，AI服务器也确实需求量很大，从整体上来看，现在的AI毕竟还处于初期，能做的事情很有限。

随着未来的持续发展，确实需要恐怖的算力支持，但这肯定是阶段性的，一口吃不了一个胖子，否则就是鬼故事了。

人工智能这个东西并不是近些年才有的，五十年代的时候就已经有了，至少已经发展了70年。

但是以当年的科技水平，当然非常艰难，所以发展了大概30年左右后，在八九十年代就几乎停滞了，所以那个时候被称为“AI寒冬”。

到了21世纪之后，互联网高速发展，又给AI带来了发展契机，同时随着统计学的进步，那个时候AI就已经开始加速发展了，而且那个时候就有了“深度学习”的概念。

然后到10年前，AI就有了很好的基础，图像识别和语音识别就逐渐成熟，科大讯飞不就是借助这股东风做起来的。

又经过了一段时间的沉淀，几年后生成式AI出来了，就一直火到现在，为什么现在全球都担忧人工智能接下来会进入瓶颈期，因为历史上任何新技术都有这样一个过程。

每一次发展都需要至少几年的沉淀期来消化和准备下一波浪潮，AI产业有三个板块，分别是基础设施、平台和应用。

这三个板块相辅相成，又相互限制，这两年大模型如雨后春笋冒出来，但是真正有赚钱应用场景的，非常少。

所以未来几年，人工智能应该考虑的时候如何赚钱，如何建立生态，而不是盲目堆算力，再说经过这两年的算力大建设，现在已经是算力结构性过剩了。

人工智能虽好，千万别贪杯。

我对优秀公司的看法和平时的交易操作计划，放在专栏里面，公司的估值请参考下面这个《A+H股核心资产研究汇总》表。

所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据。