界面新闻记者 | 梁宝欣 林腾
界面新闻编辑 | 林腾

2026年1月最后一个交易日，一家叫电连技术的深圳公司，股价再次创下近半年来新低，报收42.68元。不仅如此，这家老牌科技公司的股价，从2025年初的70元开始，连续下挫了一年，即便在A股牛市的当下，也难掩这家公司接近腰斩的跌势。

界面《硬科技头条》记者了解到，大量投资人抛弃这家长期保持稳定盈利增长的公司，并不是因其主营业务问题，而是指向一场即将到来的跨国并购巨额亏损风暴——英国USB桥接芯片龙头FTDI（Future Technology Devices International）。

2021年，电连技术通过建广广连基金持有东莞飞特21.17%的股权，后者拿下FTDI80.2%的权益。然而，因英国政府下达强制出售令且司法复核失败，包括电连技术在内的中资财团持有的FTDI 股权，被要求在规定时间内处置。

1月26日晚，电连技术发布业绩预告，这笔投资将给上市公司带来超过2亿元的减值。1月29日，作为另一名投资方之一的上市公司华鹏飞也发布公告表示，其持有东莞飞特9.76%股权面临投资损失，预计对公司产生较大负面影响，金额将超过1900万元。

“按照测算，这笔收购给参与此次并购全部中国财团，带来将高达几亿美元的损失。”

多位参与这次并购的投资人对界面《硬科技头条》记者表示，这次亏损除了国际政治的不可控因素之外，这场并购的实际操盘方——建广资产，更让他们疑点重重。

“好资产”变“定时炸弹”

2021年，彼时建广资产因操刀“闻泰科技收购安世半导体”一战成名。

绝大多数并不了解建广资产，界面《硬科技头条》记者了解到，其背后的关键人物叫做李滨。在半导体圈，李滨曾是“点石成金”的教父。作为智路建广系的实际控制人，他一手缔造了安世半导体的并购神话，并于2022年接盘了中国最大的半导体航母“紫光集团”。

一位深度参与FTDI收购的投资人回忆，那时接触建广资产，大家完全是奔着“收购安世半导体”的光环去的。时值中国缺“芯“的产业背景下，建广作为GP（普通合伙人）牵头组局并购一家新的海外半导体资产，自然吸引了多方LP（基金出资人）共同狩猎。

最终，在建广资产的“穿针引线”下，电连技术、华鹏飞、“平安系”（深圳海汇、杭州国延、宁波枫文）、东莞国资（东莞引导投资、东莞创投）以及包括张京豫在内的多名自然人，被编织进了建广广力、广连、广全、广科、广鹏等五支基金中。

FTDI确实是一项迷人的资产。这是一家成立于1992年，总部位于英国苏格兰格拉斯哥的USB桥接芯片设计公司。虽然在消费端名气不大，但在工程界声名显赫，全球市占率一度接近20%。

2021年12月，上述提到的五支基金共同设立的东莞飞特半导体控股（飞特控股）通过英国全资孙公司FTDIHL，以境内自有资金3.6414亿美元、境外银行并购贷款5000万美元，合计约4.1414亿美元（当时合约29.16亿元人民币），成功拿下了FTDI 80.2%的股权。而剩下的19.8%股权则保留在创始人团队手中。

交易于2022年2月11日完成交割。

不过，这场资本盛宴从一开始就埋下了致命的引信。

“回溯条款”的回旋镖

就在交易交割前一个月——2022年1月4日，英国《国家安全与投资法》（NSIA）正式生效。

该法案赋予了英国政府极具杀伤力的“回溯审查权”：可对交易完成长达5年内的项目进行“秋后算账”，甚至要求企业强制剥离已完成的交易资产。

作为组局人，建广资产也注意到了这个法案，还请了法律团队进行评估。

在交易前夜，一份内部流转的法律尽调备忘录曾给投资者吃下了一颗定心丸。

该文件信誓旦旦地写道：“该交易不会受到相关英国国家安全法规定的强制申报制度的约束，相关方没有义务就交易进行申报。”然而，这句看似专业的判断，实则是一个致命的文字游戏。

“这是在打擦边球，”一位核心投资人愤怒地向界面《硬科技头条》记者指出，“那份文件给出的结论只说了当时‘无需申报’，却对该法案最核心的‘回溯审查权’只字未提，这是两码事。”

仔细深究，这份法律尽调备忘录有个核心疑点：若建广资产下达的是全面尽调指令，律所却仅就回答这一条，属于律所的执业失职，但也从侧面看出建广失职；若建广仅定向索取“无需强制申报”的特定法律意见，那本质上是建广在通过“选择性咨询”蓄意规避监管责任。

更值得关注的是，该投资人向界面《硬科技头条》透露，在签署买卖协议的时候，建广资产没有向其透露英国安全法可以追溯的事情。

“他们压根就没有向我们披露英国安全法可以追溯的事情。要是当时被告知此事，我们就不会投资了，也相信很多投资人不会投了。”上述人士说。

投资人的回忆戳破了当年“大佬组局”的体面——如果合规风险被明示，这场局根本组不起来。

而这个被刻意或无意忽略的“回溯条款”，在三年后化作了回旋镖。

2024年11月5日，英国政府依据《2021年国家安全与投资法》（NISA）中的“回溯审查”条款，对这项收购发起追溯审查，并发布最终命令通知，要求FTDIHL在限定时间内出售其持有的FTDI全部80.2%的股权，理由是存在国家安全风险。

管理的全面失控？

还有一件事，让很多投资人都不解，为何时隔三年后，英国政府突然对FTDI这笔收购开始翻旧账？

据泰晤士报2024年11月6日披露，2023年，FTDI出售给国际市场的微芯片被发现出现在一辆在国际战场被摧毁的坦克中。

另一位深圳投资人还向界面《硬科技头条》记者透露了一个细节：作为投资人，他并不清楚FDTI是否有将芯片卖给涉及战争的国家或者地区，“建广资产（后来）才告诉我在国际战争的坦克上发现了芯片，但大家以为没多少。直到泰晤士报报道，仅2023年相关国家就进口了约150万美元的FTDI组件。”

“如此重大的业务流向，建广作为GP竟然毫不知情，或者根本管不住。”在投资人看来，这就是一场管理上的闹剧。

“建广作为GP，从买下FTDI到今天，对公司几乎没有实质控制力，这是重大失职。”投资人认为，收购完成后本应更换管理层或创始人。现在这些业务带来了巨大的政治和合规风险，本质上是对LP利益的严重损害。

“事实上，我们投资人对这些销售细节完全不知情。但因为建广占股80%，英国政府会认定这是中国股东的授意。而真相是，建广根本没能管住公司，这些事是创始人团队自己干的，却让中国资本背了黑锅。”

界面《硬科技头条》记者了解到的，投资人普遍的观点是：这么多年，投资人公司基本的经营情况都不知道，之前拿到财务报表也是逼创始人才拿出来的。甚至在管理期间，建广从未提供过任何正式的业务进展说明，连一份正式的尽调报告都未曾交到投资人的手中。

“套利”疑云

如果说政治风险是不可控力，那么接下来的故事，则充满了“巧合”和“算计”。

随着英国政府下达“强制剥离令”，FTDI被迫进入急售模式。

就在交易进入深水区时，长期隐身于幕后、以创始人Fred Dart与COO Cathy Dart为首的FTDI管理团队，突然杀了一个回马枪。

回看FTDI的发展史，这是一家对市场风向极为敏锐的公司。1992年，Fred Dart创立 FTDI，最初定位为产品公司，专注于自有设计集成电路的销售，早期客户包括IBM和Acorn Computers（ARM前身）。1996年在英特尔主导PC芯片组市场后，FTDI转向USB外设赛道，押注USB技术路线，逐步形成以USB桥接芯片为核心的产品体系，并完成全球化扩张。

界面《硬科技头条》记者获悉，Cathy等人行使了“优先购买权”，并开出报价明显压低至原收购价以下，同时刻意锚定在外部收购价之上。

这项股权从4亿美元的估值，被大幅下调的原因在于，就在FTDI被急售的2025年，公司的业绩突然急转直下。

据了解，FTDI 在2025 年初对外给出的全年净利润预期为3000万至3500万美元，上半年预计3000-3500万美元，下半年突然改口，预计仅仅只有2000万美元净利润。

这一变化直接动摇了外部投资人的信心。原本，包括国际知名投资公司在内的顶级私募股权基金曾给出接近当初收购价格的初步报价。但随着2025年业绩的离奇下滑，外部买家纷纷因对财务真实性存疑而退场或显著压价。

知情人士回忆，三年前这笔交易之所以能成，主要由于创始人家族传承的断层。创始人上了年纪，其子女对于公司的事情并无兴趣。

“二代接班无望，创始人寻求套现离场。”在投资人眼中，这不仅是一个合理的出售理由，更是一个安全的入局信号。

但Cathy等人的操作，令众多投资人惊觉，这可能是创始人团队一场漫长的精心“策划”。

在投资人眼中，很难不让人怀疑，这是一场精准的估值套利。

账面逻辑十分清晰：创始人先是以5亿美元的整体估值高位抛售了约80%的股权，套现4亿美元。如今又趁国际政治不可控因素和离奇业绩下滑，价格跌至接近腰斩时，将这部分股权悉数买回。在这一轮“高卖低买”的资本闭环中，公司的控制权转了一圈又回到了原点，并未发生实质变化；但通过这一进一出的价差，扣除交易成本，创始人“里里外外”已将超1亿美元的真金白银收入囊中。

这意味着，中方资本不仅帮创始人扛了三年的雷，最后还要低价把公司“送”回去。

这不仅是财务层面的亏损，更是产业战略的彻底落空。据相关投资人透露，国内产业资本参与此次并购的根本意图，是希望引入海外先进技术，以补充中国本土产业链。然而，却始终未能接触到核心技术，原本预期的技术引进与产业落地最终全部化为泡影。

管理人的“背刺”？

雪上加霜的是，管理人的“背刺”。

“我们的《合伙人协议》中明确约定，此类重大事项必须经由合伙人同意。现在的情况是，在当时开会我们全部投出弃权票、并未授权的情况下，他们依然强行签署了协议。”上述投资人进一步表示。

界面《硬科技头条》获取的内部邮件显示，建广资产近日正催促各投资人签署相关协议，以追认这笔“先斩后奏”的交易。据了解，建广资产在邮件中给出了“免责声明”与“责任转嫁”条款：若因部分合伙人的反对、弃权或拖延导致本次拟定的推出交易无法继续推进的，由此产生的一切重大损失及相关风险和责任，由该等相关合伙人“自行承担”。

这种操作逻辑被投资人指责为“未勤勉尽责”及“责任分配颠倒”：管理人先是违规签约，随后又胁迫出资人买单。

面对投资人的愤怒指控，建广资产选择了全盘否认。

在回复邮件中，建广资产将矛头指向了英国监管的“不可抗力”，其称，导致损失风险的核心根源并非管理人的失职，而是英国监管层的“不可抗力”——即英国政府发布的最终令（Final Order）所带来的强制剥离要求，并坚称当前的SPA（股权转让协议）条款已是可以争取到的最优条件：虽然分期付款保障机制未能如愿，但成功将1亿美元尾款的支付周期从4年压缩至1年。

而FTDI创始人团队方面，坚称受限于筹资能力、对标的公司未来业绩预测、对下次出售估值的预测与担保能力，目前的方案已是“最优方案”。

为了自证“勤勉”，建广资产在邮件中详细列举了其采取的应对措施：包括启动司法申诉，以及两次成功申请延期，将SPA的签署截止日从2025年11月7日争取延后至12月19日。

针对最敏感的“利益输送”嫌疑，建广资产强调，作为基金管理人，其始终以全体合伙人利益最大化为核心目标，全程依法合规推进FTDI股权出售事宜，“绝无伙同创始人、以不公平价格胁迫全体合伙人成交的行为”。

有投资者向界面《硬科技头条》记者总结，此次事件中，建广资产担任的是GP的角色，损失主要由背后的LP来承担。造成这样的后果与建广资产的不作为存在密切关系，从事后回看，如果建广资产履行好作为GP的职责，可以避免或减少LP的损失。

针对投资者的质疑，界面《硬科技头条》记者于1月22日向建广资产发送采访请求进行相关核实，截至发稿，尚未收到回复。

目前，这场涉及数十亿资金的跨国收购剥离案仍在推进中。